通威股份(600438)：硅料量利齐升 TOPCON技术与一体化加速落地

事件：公司2022 年第三季度报告公布，前三季度实现营业收入1020.84 亿元，同比+119.60%；归母净利润217.30 亿元，同比+265.54%；扣非归母净利润219.81 亿元，同比+270.62%。三季度，公司实现营收417.45 亿元，同比+107.30%、环比+17.08%；归母净利润95.07 亿元，同比+219.12%、环比+35.24%；扣非归母净利润94.88 亿元，同比+233.13%、环比+28.94%。

    硅料量利齐升，TOPCon 产能加速落地。2022 年前三季度，公司期间费用率为7.08%，同比下降2.09pcts，运营效率明显改善。公司硅料、电池片量利齐升：1）硅料业务，2022 前三季度权益出货近15 万吨，三季度权益出货超5.5 万吨，实现单吨净利约17 万元/吨。目前已形成23 万吨/年的高纯晶硅产能，公司与隆基绿能、双良节能、高景太阳能、晶科能源等企业签订硅料长单，保障后续产品销售。2）电池片业务，2022 前三季度出货超32GW，单瓦盈利持续修复。大尺寸产能达70%以上，年底将突破90%。2022/2023 电池片产能有望达到70/100GW，新建8.5GW 产能为TOPCon 产能，随着大规模量产、良率持续提升以及效率持续提升等，2023 年公司TOPCon 产能优势有望凸显。

    优质硅料产能助力市占率提升，一体化布局打开成长空间。1）硅料业务，N 型硅料技术领先行业，目前已经实现批量出货。公司的乐山三期12 万吨项目已取得能耗指标批复，预计将于2023 年下半年建成投产，此项目达产有望带动市占率进一步提升。2）硅片业务，公司在硅片环节有与天合光能合资建设的15GW 硅片（通威持股65%）、与晶科能源合资建设的15GW 硅片产能（通威持股30%），战略性布局硅片环节。3）电池片业务，公司TOPCon 转化效率超过24.7%，HJT 达25.67%，从中试线效率看，公司电池片效率处于行业前列。技术路线上，公司选择了210 PECVD 多晶硅沉积技术路线，石英耗材低，掺杂可控性更高。4）组件业务，目前产能达6GW，同时拟在盐城市建设年产25GW 高效光伏组件制造基地项目，公司近期多次中标组件项目，加速推进组件布局。

    投资建议：公司硅料业务量利齐升，TOPCon 产能即将落地，积极推动一体化布局，看好其中长期成长空间。我们预计2022-2024 年营业收入分别为1339.51 亿元、1605.76 亿元、1891.33 亿元；归母净利润分别为280.89 亿元、226.56 亿元、231.06 亿元，对应EPS 分别为6.24 元、5.03 元、5.13 元，维持“买入”评级。

    风险提示：公司项目推进不及预期、行业竞争格局加剧、海外市场政策变动