当升科技(300073)季报点评：扣非后净利润倍增 关注产能释放进展
事件：10 月23 日，公司公布2022 年第三季度报告。
投资要点：
公司业绩略超预期。2022 年前三季度，公司实现营收140.87 亿元，同比增长172.40%；净利润14.78 亿元，同比增长103.18%；扣非后净利润16.48 亿元，同比增长220.40%；经营活动产生的现金流净额3.460 亿元，同比下降16.61%；基本每股收益2.92 元。其中，公司第三季度实现营收49.74 亿元，同比增长127.88%；净利润5.66 亿元，同比增长101.78%；扣非后净利润6.73 亿元，同比增长202%；基本每股收益1.12 元。公司业绩略超预期，业绩增长受益于正极材料量价齐升。目前，公司主营业务为锂电池正极材料。
公司锂电池正极材料业绩持续高增长，预计出货量将持续增长。
2014-2018 年，公司锂电材料及其他业务营收增速总体持续提升，其中2018 年营收31.08 亿元，同比增长61.09%；2019 年营收21.47亿元，同比下降30.91%，主要系上游原材料价格回落致行业价格下降；2020 年以来，锂电材料相关营收增速持续提升，且在公司营收中的占比均维持在94%以上。2022 年上半年，公司多元材料销售均价28.80 万元/吨，同比增长81.82%；对应营收81.29 亿元，同比大幅增长245.24%，其中海外销售10679.76 吨、海外营收31.13 亿元；钴酸锂营收4.36 亿元，同比下降9.03%，二者合计营收85.66 亿元，同比增长202.2%，占比94%，量价齐升致业绩高增长。截止2022 年6 月底：公司锂电材料年产能5 万吨，上半年产量2.93 万吨，产能利用率117.22%，合计在建产能7 万吨。
公司锂电材料业绩持续高增长，主要逻辑包括：一是我国新能源汽车销售持续高增长，对应动力电池及相应关键材料需求增长。具体而言：2021 年我国新能源汽车合计销售350.72 万辆，同比增长165.17%，占比13.36%；2022 年1-9 月为455.8 万辆，同比增长112.69%，占比23.42%，且月度销量和占比总体持续新高。伴随新能源汽车销售增长，2021 年，我国动力电池装机155.02GWh，同比增长143.63%；2022 年1-8 月，我国新能源汽车动力电池合计装机162.08GWh，同比增长112.31%，动力电池已成为锂电池最主要增长点。根据起点研究统计：2021 年全球锂电池正极材料出货量为129 万吨，同比大幅增长98%。其中全球多元材料出货量约69.36 万吨，同比增长113%。二是多元材料等主要正极材料行业均提价升，上涨主要逻辑为上游碳酸锂价格大幅上涨、短期需求高增长而产能建设有一定的周期，后续需密切跟踪相关细分产品的产能释放速度，如产能大幅释放，不排除相关产品 价格大幅回调可能。三是公司长期注重研发投入，产品具备较强竞争力，新产品持续投入特别是多元材料增长迅速。近三年，公司研发投入在公司营收中占比均超过4%，其中2021 年投入3.36 亿元，占比4.07%；相继推出了多款中镍高电压、高镍高容量材料、高镍无钴、新型富锰正极以及新一代纳电正极材料等，如Ni90 产品已成功向包括欧美著名电池生产商、车企客户发货，Ni93 成功导入国际高端电动汽车供应链并批量供货；公司与卫蓝新能源签订协议：
2022-2025 年供应不低于2.5 万吨的固态锂电材料(主要是高镍正极)。截止2022 年6 月底：公司累计获得授权专利219 项，已成为国内正极材料行业技术引领者。目前，公司产品大批量供应中、日、韩及欧美等锂电巨头和车企，国际客户业务占比超70%。伴随公司产能逐步释放，预计公司正极出货量将持续增长，但须密切跟踪产能释放进展及产品价格。
公司盈利能力回落，预计全年总体承压。2022 年前三季度，公司销售毛利率17.66%，同比回落1.70 个百分点，主要系上游原材料价格显著上涨，而产品提价滞后；第三季度毛利率为17.52%，环比第二季度回落0.49 个百分点。2022 上半年公司分产品毛利率显示：多元材料为18.42%，同比回落3.02 个百分点；钴酸锂为13.04%，同比回落4.51 个百分点。结合上游原材料价格走势及正极材料细分领域议价能力，预计四季度盈利仍将承压。但伴随三元高附加值占比提升，预计明年盈利水平有望改善。
给予公司“增持”投资评级。预测公司2022-2023 年全面摊薄后的EPS 分别为4.17 元与5.29 元，按10 月24 日65.78 元收盘价计算，对应的PE 分别为15.76 倍与12.43 倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”投资评级。
风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；上游原材料价格大幅波动。
