密尔克卫(603713)：Q3扣非归母净利同比+64%至1.67亿 持续推进自建仓储扩张与分销外延拓展

　　公司公告2022 年三季报：1）业绩表现：前三季度归母净利润4.76 亿元，同比+58.1%；扣非归母净利4.63 亿，同比+61.6%。Q3 归母净利润1.72 亿元，同比+46.3%；扣非归母净利1.67 亿，同比+64.1%。2）营收：前三季度90.9亿，同比+52.8%；Q3 营收28.2 亿，同比+13.5%。3）成本费用端：Q3 营业成本24.9 亿，同比+10.2%；三费比率（管理+销售+财务）4.0%，同比+0.5pct。

    　　4）利润率：Q3 毛利率11.9%，同比+2.7pct；归母净利率6.1%，同比+1.4pct；扣非归母净利率5.9%，同比+1.8pct。净利率明显提升主要系：高利润率仓储业务改善、货代业务成本定价法下毛利增速降幅预计小于收入增速降幅等。

    　　仓储：在手项目投产助推盈利持续释放，新增仓储用地项目获取量可观。公司在手项目充足，今年起自建仓库的集中投产将成为物流主业盈利提升的重要驱动力，预计Q3 仓储收入利润延续较快增长。从Q3 以来拿地情况来看（据各地规划和自然资源局），公司在行业监管趋严下逆势扩张能力突显：1）青岛，7 月竞得工业用地5.34 万平方米；2）上海奉贤，8 月竞得工业用地2.01 万平；3）福州危化品供应链一体化基地项目，9 月竞得工业用地6.67 万平；4）张家港巴士物流完成许可证升级，进一步推进甲、丙类仓库等改建项目产能爬坡。

    　　货代：短期增速承压，份额提升+新业务拓展或有助于保障盈利增长。三季度SCFI 指数同比-26%、环比-24%，海运费下跌致货代收入增速降低，但成本定价法下货代毛利增长相对稳定。量方面，上海港Q3 集装箱吞吐量同比+4%、环比+20%，较疫情期间改善；八大港9 月外贸重箱量同比-10%、环比-6%，反映当前出口货源不足。化工货代周期性相对较弱，但货量增速或仍受一定影响。考虑运价传导到业绩存在一定滞后性（8-9 月运价加速下行），以及外需进一步衰退预期，预计Q4 货代增速承压；但市场运价波动利好中小货代退出、公司份额提升，同时公司新能源货代等新品类、新业务拓展，将有助于盈利增长。

    　　全球航运及罐箱MTT 业务方面，Q3 公司收购上海中波汇利船务有限公司，建设船舶管理能力，为垂直整合化工品船运奠定基础，进一步完善从精细化工品陆上服务到化工原料海上服务的延展。

    　　分销：业务版图持续扩大，短期扰动无碍远期增长空间。疫情反复对分销业务的拓展与经营仍造成负面影响，业务增速有所放缓。公司Q3 继续大力推进分销品类与区域网络扩张：1）控股南京久帝化工，其为陶氏中国区、日本东曹大中华区、杜邦大中华区经销商，具备电子、新能源等品类客户资源与渠道优势，有助于拓展公司在特种化工品、特种材料分销领域业务线，未来延伸亚太、北美地区分销网络布局。2）灵元素试剂频道上线等。此外，在安全环保服务领域，公司并购集惠瑞曼迪斯，拓展危废处置及资源再生利用服务能力。

    　　投资建议：1）盈利预测：我们维持2022-2024 年归母净利预测至6.4、9.0、12.1 亿，对应EPS 分别为3.90、5.47、7.38 元，对应PE 为35/25/19 倍。2）投资建议：专业化工供应链领域大市场，看好公司物贸联动开启飞轮效应，迎来持续高增长，维持PEG 定价方式，给予公司2023 年35 倍PE，对应一年期目标市值314 亿元，股价191.5 元，预期较现价38%空间，强调“推荐”评级。

    　　风险提示：化工品需求低于预期、公司业务拓展低于预期、安全经营风险等。