中国电信(601728)：2C、天翼云加速发展 打开未来十年成长空间

我国运营商迎来近十年最好阶段，政策、竞争格局、技术周期及公司治理四大拐点共振，叠加云计算、IDC、物联网等创新业务高速发展，重新定义未来十年成长空间。

    收入侧：移动业务企稳回升，创新业务驶于快车道。政策不再“提速降费”，量价双增逻辑持续兑现。（1）移动业务方面，移动ARPU 企稳回升趋势确立，5G 用户渗透率再攀高峰，户均DOU 同比高增，移动业务收入稳步提升；（2）固网业务方面，增值服务融合套餐推广拉动宽带ARPU 持续改善，固网业务均实现量收双增；（3）创新业务方面，积极发展IPTV、互联网数据中心、大数据、云计算、人工智能等新兴业务，收入占比持续提升。

    成本侧：投资能效持续改善，成本费用可控。折旧及摊销和网络运行及支撑成本占主要成本费用比例超过60%。5G 时期公司坚持按需建网、精准投资，5G 资本开支平稳，占收比将下降。此外，共建共享有望带来规模效应，折旧摊销费用及网络运行支撑成本占收比均有望保持稳定。随着行业“价格战”告一段落，加强市场渠道费用管控，终端补贴逐步取消，销售费用及费用率自2018 年起均稳定下降，降低行业“内耗”，提高运营效率。

    天翼云重新定义中国电信，云网融合优势显著加速迈入第一阵营。云计算+IDC 收入超过语音收入重新定义运营商，22 年中国电信云计算收入较大概率超过腾讯紧追阿里。创新业务高速发展，重新定位未来10 年成长属性，天翼云具备①网络覆盖优势、②安全可信优势、③本地化服务优势、④云网融合一体化优势，高速增长步入第一阵营。

    维持“强烈推荐”投资评级：政策、竞争格局、技术周期及公司治理四大拐点共振。收入侧，传统电信业务稳步增长，创新业务驶于快车道；成本侧，5G 网络投资逐步进入收成期，折旧摊销、网络运维、市场推广等成本费用好于预期。预计公司22-24 年净利润分别为290.67 亿、323.82 亿、361.92亿，对应22-24 年PB 分别为0.8X、0.8X、0.8X。从业绩增速、盈利情况、资产质量等多个维度来看，中国电信数据均好于海外同类可比厂商，但从估值来看，公司A 股和港股的PB 和EV/EBITDA 估值不足海外运营商的1/2，未来具备较大估值提升空间，给予 “强烈推荐”投资评级。

    风险提示：行业监管政策变化的风险、5G 业务发展和运营面临商业模式不成熟的风险、市场竞争进一步加剧的风险。