金山办公(688111):办公软件海外经验的中国实践

类别:公司 机构:华安证券股份有限公司 研究员:尹沿技/王奇珏 日期:2022-09-28

  公司是真正全国产的办公软件和服务提供商。

      主要产品WPS Office 办公软件和金山词霸等,是真正全国产办公软件。

      微软经验:B 端为主;授权向订阅发展;协同办公促进订阅转化。

      海外巨头经验来看,主要总结为:1)B 端客户是办公软件的主要付费方,收入规模占Office 软件相关业务收入的80%。2)从授权模式向订阅模式转变,有效降低了业务收入的波动性,实现更好的持续性。3)协同办公类产品的推出,实现了Office 办公软件与团队交流的互补,进一步促进B 端的订阅转型与付费意愿。

      金山办公实践:C 端提升付费率;信创提供B 端广阔空间;1)公司起家于C 端市场。考虑主要用户为高中阶段及高等教育阶段学生、第二及第三产业在职员工,预计总用户群体覆盖4.71 亿人。以WPS会员年付费89元计算,整体市场空间420 亿元。当前付费率约为5.01%。

      而办公软件行业龙头微软Office365 付费率约25%(5000 万付费用户,对应2 亿月活)。若以25%付费率计算,可达市场空间约105 亿元/年。

      2)随着信创推进,机构授权业务有望快速放量。按照体制内就业人数约9000 万,以2:1 计算潜在需要的WPS 授权数,预计约4500 万套。

      当前招标数据,对应约500 元/套授权售价,合计市场规模约225 亿元。

      3)公司近两年日益重视B 端客户的订阅销售模式。推出协同办公产品,进一步促进机构客户的订阅模式转化。

      投资建议:预计公司2022 年-2024 年净利润分别为11.6 亿元、15.9 亿元及21.5 亿元。对应当前股价的PE 分别为82 倍、60 倍及44 倍;对应当前股价的PS 分别为25 倍、18 倍及14 倍。公司历史PE band 来看,当前处于估值中枢之下。往后看,C 端付费率与ARPU 仍有提升空间;B 端授权业务受益于党政、行业信创推进,空间巨大;协同办公又将促进B 端客户向订阅转化。首次覆盖,给予“买入”评级。

      风险提示

      1)信创推进不及预期;2)费用控制不利;3)行业竞争加剧;4)经济下行导致企业端软件支出收缩。