贝特瑞(835185)：天然石墨再扩产 负极龙头成长新空间

　　本报告导读：

    　　公司与交投集团合资鳞片石墨和天然石墨负极项目，进一步实现天然石墨一体化布局，延伸公司产业链价值量，提升公司盈利能力。

    　　事件：

    　　公司公告：与 交投集团签署了《关于年产40 万吨鳞片石墨及20 万吨天然石墨负极一体化项目合作意向协议》，公司将持有合资公司60%股权。项目分三期建设，其中一期总投资18.16 亿元（建设投资16.08亿元），年产20 万吨鳞片石墨及5 万吨天然石墨负极一体化（含球形、提纯、成品等工序），预计建设周期为18 个月。

    　　评论：

    　　维持“增持”评级。我们认为，公司此次天然石墨合资扩产，将进一步稳固公司在天然石墨领域的竞争优势和市占率，提升公司盈利能力。

    　　维持公司22-24 年归母净利润26.2、34.5、45.3 亿元不变，维持相应EPS 3.59、4.74、6.22 元，维持目标价为107.70 元。

    　　天然石墨龙头地位明确，扩产打开长期成长新空间。公司天然石墨负极市占率超5 成全球第一，得益于天然石墨的成本优势及近年来天然石墨优化工艺上的提升，天然石墨与人造石墨混掺方案已开始被国内头部电池厂所采纳，在当前人造石墨供需紧张和价格高企的情况下，我们预计未来天然石墨会有更多的市场空间。

    　　天然一体化布局降本增效，延伸价值量。合资公司拥有黑龙江省萝北县工农村石墨矿采矿权，凭借交投集团在石墨矿的资源优势，以及公司在天然石墨负极开发方面的技术优势，合资公司天然石墨一体化项目将进一步降本增效，实现产业链环节更大价值量。

    　　负极材料全面覆盖，盈利能力有望稳中有升。公司上半年负极材料销量超14 万吨，市占率全球第一。伴随着下游动力及储能领域的需求高增，公司同步扩产，加速人造石墨和天然石墨一体化布局，巩固硅基负极光发优势。同时，产销规模不断扩大、石墨化逐步布局及未来连续石墨化工艺突破将有望为未来毛利率的提升提供了有利条件。

    　　风险提示：新产能投产不及预期，石墨价格波动。