新天绿能(600956)深度研究报告：坐拥河北优质风资源 燃气+风光双擎共振

公司是河北省天然气+新能源运营龙头。公司是立足华北、辐射全国的清洁能源公司。截至2021 年底，公司风电装机达5674MW，拥有7 条天然气长输管道和31 个城市燃气项目，同时唐山LNG 项目也稳步推进，定位华北天然气“交通枢纽”。

    传统燃气业务：京津冀天然气强需求助力燃气业务稳步提升，打造公司业绩安全垫。行业层面，实现双碳目标过程中，天然气将在新旧能源的切换中起到重要作用。京津冀天然气消耗位居全国前列，同时较为密集的管网分布将有力支撑公司燃气业务的发展。公司层面：一方面，“过路费”式商业模式夯实燃气输气业务基础，避免其价波动导致的亏损，能够稳定获取盈利；另一方面，公司零售气业务下游工商业用户占比超九成，顺价能力较强，商业模式具有优势。同时，公司管网扩张仍在不断推进，为燃气板块增长提供稳定支撑。

    瞄准京津冀要塞，铺设LNG 扩张版图。京津冀地处我国环渤海经济区的中心地带，天然气消费需求旺盛。唐山曹妃甸 LNG 项目位于京津冀要塞，并且项目建设规模十分可观：第一阶段计划拟建成投产4 座20 万方LNG 储罐、1 座 8-26.6 万方 LNG 船舶接卸泊位，设计接卸能力500 万吨/年，二期项目接卸能力同样达500 万吨/年。一期项目将于22 年底顺利投产，进入产能爬坡阶段，二期项目预计将于2025 年落地，持续为公司业绩增长提供动力。唐山LNG 项目供应能力可辐射整个京津冀地区，扩张版图清晰明确，具有突出的战略意义。同时考虑到气价的季节性波动，如公司能利用储气优势进行夏天储气、冬天售卖，则盈利能力将进一步增强。

    风光天花板打开，短期补贴催化+长期优质运营为后续发展保驾护航。行业层面，双碳推进打开公司成长空间，叠加绿电平价来临现金流有望加速理顺，新能源运营步入快车道。同时公司坐拥河北优质风资源，对应项目质地更为优良。

    公司层面，短期补贴催化+长期盈利保证公司后续优质发展。从短期催化来看，补贴靴子落地，现金流量表与利润表同步加速理顺，或将带动装机提速。据我们测算，若补贴欠款用于新增装机的建设，撬动的风电装机容量将在GW 级别以上。从长期成长性与想象空间来看，公司十四五10GW 装机目标坚定，坚持盈利至上，注重保证资产及项目盈利能力，不做无谓的扩张。同时，燃气在调峰调频中有较火电机组更优越的调节能力，公司“燃气”+“风光”的协同模式进一步拉高想象空间。

    盈利预测及投资建议：公司依托于LNG 项目的落地和风光的不断推进，业绩将保持增长。我们预计2022-2024 年公司营业收入将达175/233/295 亿元，对应增速+9%/+33%/+27%； 实现归母净利润23/30/36 亿元， 对应增速+6%/+30%/+23%。由于公司后续燃气业务成长性较强，同时河北风资源较好、项目质地更高，给予公司23 年燃气板块20x PE（溢价率85%）、新能源板块23 年20x PE（溢价率30%），对应 23 年公司市值为594 亿元，较当前市值440亿市值有35%上浮空间，目标价14.2 元。首次覆盖，给予“推荐”评级。

    风险提示：LNG 项目建设进展不及预期、新能源运营市场竞争加剧、来风导致的业绩波动、受国际局势影响导致气价上涨等。