杉杉股份(600884)：负极材料+偏光片双核驱动成长 长期业绩增量可期

　　锂电池负极材料+偏光片龙头，业绩保持高增长。杉杉股份成立于1992 年，是国内第一家上市的服装企业转型为新能源产业领军企业，目前专注于锂电池材料和偏光片的研发、生产和销售。2016-2021 年公司营收CAGR 为30%；归母净利润CAGR 为59%。

    　　下游应用市场景气度高企，负极材料需求有望高增。我们预计2022 年全球锂电池出货量为800GWh；到2025 年，全球锂电池出货量将达2073GWh。按照1GWh锂电池需要使用1300-1400 吨负极材料计算，我们预计2022-2025 年全球负极材料需求量分别为108.0/162.1/223.2/279.8 万吨，2021-2025 年的CAGR 为43.5%。

    　　目前我国负极材料行业的市场集中度较高，头部效应明显。2021 年公司负极材料出货量排名全球第二，人造石墨全球出货量第一。头部企业更早进入龙头电池厂商供应链，与客户深度绑定，技术优势领先，占据先发优势，预计未来集中度将进一步提升。

    　　公司高精尖品研发能力突出，快充产品和硅基产品未来有望成为公司业绩成长驱动新源泉。公司快充类产品性能优异，液相包覆技术助推高容量兼顾快充类负极材料出货占比持续提升；另外，公司的硅基负极产品在电动工具、智能家居、高端3C 数码领域的供应快速起量，并在动力电池应用领域通过主流车企的多轮评测，已实现装车，未来销量有望大幅提升。

    　　公司顺利收购偏光片业务，实现业务本土化的超越发展。公司是全球最大的偏光片企业，2021 年偏光片生产份额约为24%，排名全球第一。公司是全球少数可以实现供应超大尺寸偏光片的生产商之一，在 98 英寸及以上的偏光片市场具有明显领先优势。此外，公司全球产能占比达到1/3 以上，拥有优质的客户资源。

    　　盈利预测与投资建议：预计公司2022-2024 年归母净利润分别为36.1、45.1、55.6亿元，同比增速为8%、25%、23%，对应PE 估值分别为15、12、10 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：新能源车销量不及预期，原材料价格持续上涨，产能扩充不及预期。