兔宝宝(002043)：国内高端板材龙头 渠道转型再出发

国内高端人造板龙头，产品结构持续升级。公司作为华东起家的人造板龙头企业，多年来凭借打造高端绿色板材品牌，成为以华东区域为中心并辐射全国的知名板材企业。随着家居消费升级，公司迎合消费者需求，在装饰辅材板块，打造“细木工板+多层胶合板+欧松板（OSB 板）”的环保基材组合，并且开发“木皮饰面/装饰膜饰面”板材和功能性板材新产品系列，重点提升板材饰面的花色设计和开发能力，以及附加除醛抗菌、阻燃、防潮等功能，通过开发高端产品系列，持续升级产品结构。板材行业中小企业众多，在建材产业供给侧结构性改革、人造板甲醛排放新标发布以及渠道升级等一系列因素影响下，中小企业落后产能面临不断被淘汰的局面，公司作为板材龙头市占率有望进一步提高。

    家居建材消费场景变革，改善型需求占比逐步提升。在城镇化进程放缓、人口结构变革以及地产调控背景下，新开发住房供需均难回归“高周转”模式下高增长趋势，然而国内仍存大量改善型住房需求，以及二手房、旧改、保障房等带来的装修需求。C 端方面，受消费升级等因素影响，家居设计个性化和绿色环保等特性被愈加重视，消费者观念改变助推家居建材企业进行产品升级和渠道改革，全屋定制即家居企业为满足消费者个性化、快捷、环保等要求推出的 “采购+设计+加工+安装”一站式产品加服务模式。B 端渠道方面，虽然预计未来新开发住房需求进入平缓期，然而由于华东精装修市场规模较大、木作品配置率高达99.9%,B 端工装需求仍是家居建材企业重要下游市场。

    立足零售销售网络，渠道转型下布局B 端定制业务。随着装修模式转变，全屋定制和整装模式不断渗透，板材客户由零售端扩展至零售和B 端并重，头部企业对接B 端业务具备规模和渠道拓展优势。在巩固C 端板材营销网络的同时，公司加速打造“全屋定制+木门+地板”多品类综合门店，推出全屋定制提升门店客单值，在B 端通过裕丰汉唐对接工程渠道定制业务，打通“大B 端+小B 端家具厂/家装公司+C 端专卖店”全渠道营销网络。

    投资建议：随着2022H2 防疫常态化、“保交楼”项目逐步落地，我们认为竣工端工程和零售端需求将逐步释放，同时改善型住房需求有望弥补新开工住房缺口，公司作为全国代表性板材龙头企业，下游需求依然具备弹性。由于公司业务包含家居和板材业务，我们分别选取两个业务板块具有代表性的上市公司索菲亚和大亚圣象作为可比公司。我们预计公司2022/2023/2024 年归母净利润分别为7.4、10.3 和13.43 亿元，对应EPS 分别为1/1.38/1.81 元，PE 估值分别为8.77/6.31/4.84 倍，结合可比公司估值和竣工端需求释放带来的业绩弹性，基于23 年EPS给予10 倍PE，目标价13.8 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示：开发商资金短缺问题未得到有效解决导致竣工需求延迟释放；22 下半年疫情反复导致零售门店运营和室内装修施工难以正常进行；供给端落后产能退出节奏放缓；原材料木材价格经历大幅波动。