包装印刷行业动态点评:旺季停机降库存 外需或成新变量

类别:行业 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:王帅/龚劼 日期:2022-09-09

利润率压缩叠加需求疲弱,9 月延续大范围停机箱板瓦楞纸主导企业部分主要生产基地近期陆续发布9 月停机计划,按纸机产能加权计算,9 月综合停机率35%,环比进一步提升(8 月32%)。主导企业在传统旺季连续进行大范围停机反映了:1. 旺季需求不旺,企业仍需停机来消化库存;2. 利润率受压,通过进一步削减价格来获取市场份额意愿弱。受房地产和服务业(尤其涉及线下服务)回落影响,居民人均可支配收入增长放缓,抑制内需增长。沿海省份纸厂近期停机力度更大,可能预示外需也在边际走弱,成为拖累短期需求新变量。由于箱板瓦楞纸行业仍受新产能考验,我们认为供需修复可能需要更长时间,但产能出清也有望更彻底。

    沿海省份开工率下滑幅度大,外需似成新隐优

    我们将12 个箱板瓦楞纸主要产地分为两组,截至8 月底 6 个沿海省市产能占全国58%,6 个内陆省份产能占全国29%。上半年两个组别的纸厂开工率较去年同期大致呈同步回落态势 (沿海组1-6 月开工率同比-4ppt,内陆组开工率同比-3ppt),而下半年以来沿海组边际走弱的程度则更为显著(沿海组7-8 月开工率环比上半年-10ppt,内陆组-6ppt)。从主导企业8-9 月份停机情况看,东莞和泉州基地停机力度较其他基地更大(东莞61%,泉州42%)。考虑到沿海省份需求受出口影响更大的特征,外需有可能正在呈边际走弱的态势,成为拖累需求的新变量。

    新产能仍待投放,再平衡可能更漫长但更彻底

    在需求端,箱板瓦楞纸行业正面临困难在内、风险在外的挑战。而供给端,2022 年前8 月行业新投产了235 万吨产能(占21 年产量4.3%),且我们估计仍有425 万吨在年底前待投产。尽管面临当前行业旺季不旺的困境,部分项目的投产可能会有所推迟,但由于这些项目大部分主体投资已经完成,我们认为推迟的时间不会太长,新产能的考验虽会迟到,但可能不会缺席。我们预计新产能的释放可能会使行业面临更漫长的再平衡过程,但另一方面,这也将使潜在的低效产能的出清变得更为彻底。

    大企业积极构筑新壁垒,行业长期前景仍向好

    伴随2018 年以来进口废纸配额的逐步削减,大企业此前的竞争优势已被削弱,但近年来新的竞争壁垒正在成形。我们预计国内废纸长期面临供应紧张的结构性矛盾,因此我们认为大企业在原料端的积极探索,包括:1) 海外建立废纸浆生产基地,取代废纸的直接进口;2)投资化学浆/化机浆/木纤维等原料产能,丰富原料来源,都将逐步成为新的竞争优势。长期看,受消费升级、纸代塑、快递的使用频次和渗透率提升等因素影响,我们认为箱板瓦楞纸需求仍有充分增长空间,伴随供需的再平衡和大企业新的竞争壁垒的构筑,行业的发展前景仍然可期。

    风险提示:下行风险包括下游需求恶化和供给增长超预期。