同仁堂(600085)公司动态点评：核心品种增长稳健 营销改革红利持续释放

事件：公司发布2022 年中报，2022H1 公司实现营收75.07 亿元（+2.01%）；实现归母净利润7.43 亿元（+19.12%）；实现扣非归母净利润7.34 亿元（+19.2%）。其中2022Q2 公司实现营收35.53 亿元（-2.72%）；实现归母净利润3.44 亿元（+12.37%）；实现扣非归母净利润3.39 亿元（+12.94%）。

    毛利率高增叠加费用控制，利润空间进一步打开。22H1 公司毛利率为49.74%（+1.77pct）。主要系公司在产品提价同时推进降本增效，提升生产效率。在原材料上涨的背景下，22H1 营业成本为37.73 亿元（-1.47%），销售毛利率提升，成本有效控制。22H1 销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为19.45%/9.05%/0.08，同比+0.12/-0.09/-0.16pct，费用控制较为平稳。22H1 实现经营现金流净额18.83 亿元，与上年同期持平。22H1 研发费用为0.72 亿元（+41.53%），公司围绕中药创新产品开发、践行大品种战略，筛选经典名方开发部分品种，开展现有品种二次开发。

    母公司营收利润双增，子公司业绩短期承压。母公司22H1 实现营收19.61亿元（+13.03%），实现归母净利润6.74 亿元（+28.12%）。同仁堂国药业绩同比下滑，22H1 实现营收5.21 亿元（-11.22%），主要是因为疫情影响，香港大浦生产研发基地2-4 月停工，核心产品供应短缺。同仁堂商业增速放缓，22H1 实现营收43.65 亿元（+0.11%），22H1 新开门店13 家，截至22Q2 共有门店933 家，受疫情影响出现百余次门店阶段性停业情况。我们认为，下半年伴随疫情企稳和半空白市场的开发，母公司核心品种有望持续放量保持稳健增速，子公司业绩逐渐复苏。

    落实大品种战略，营销改革成效显著。公司全面推进大品种战略，推进五大核心OTC 重点品种五年广告项目；落实精准营销，线上线下共发力。

    22H1 前五名产品营收24.60 亿元（+9.94%），毛利率为60.72%（+2.59pct），营收占比32.76%（+2.36pct），核心产品稳健放量，护城河持续加深。

    投资建议：同仁堂是集品牌优势、品种优势为一体的中华老字号，拳头产品安牛具有“双天然性”，保值增值属性好，长期发展动力足。我们预计 公司2022-2024EPS 分别为1.11 元、1.33 元和1.53 元， PE 分别为40X、34X 和29X，维持“买入”评级。

    风险提示：市场竞争风险，医药行业政策变化风险，国外经营贸易政策风险，国企改革行动实施风险，局部疫情反弹风险。