昱能科技(688348):日以昱昼 科技赋能逐鹿海外

类别:公司 机构:信达证券股份有限公司 研究员:武浩/黄楷 日期:2022-09-06

微逆赛道先行者 ,产品迭代推动业绩高增。2018年至2021年,公司归母净利润由0.13 亿元增长至1.03 亿元,复合增长率达99.4%。2022 年H1 公司分别实现营业收入/ 归母净利润4.97/1.29 亿元, 同比增长84.23%/255.31%,延续高速增长趋势。受益于高盈利新型大电流一拖多产品的推出,叠加业务扩张,规模优势逐渐显现,2019 年到2022H1 费用率从30.88%降至9.41%。双重作用下,公司盈利能力持续提升,2022H1 毛利率与净利率分别为39.94%/25.89%。

    全球分布式市场爆发,安全性与MPPT 加速微逆渗透。微逆所适用的分布式市场持续高增,占据新增光伏装机半壁江山,乐观情境下,我们预计全球分布式光伏新增装机将于2026 年达到260GW 左右。随着多体架构产品的不断推出,微逆与组串式逆变器的单瓦成本逐渐缩小,叠加安全政策趋紧,全球微逆渗透率有望从2021 年5.01%提升至 2026 年的13.51%,微逆出货量将达约35.1GW,2021-2026 年CAGR 为57.69%。

    先发渠道布局,抢占新兴市场。公司采取本土化策略拓展全球渠道,在欧洲、拉美等地区具有显著的渠道及品牌优势,渠道合计数量407 家,远超国内同业。公司新一代产品在大电流与覆盖功率范围上实现突破,三相产品单瓦成本同类型最低,与全球龙头Enphase 相比在工商业场景及价格敏感地区更具竞争优势,进一步巩固公司该类市场的领先地位。

    重仓研发,布局光储一体化。截至2021 年底,公司研发人员占比为48.6%,领先同业平均,并开发关断器及户用储能系统,与微逆共同形成引领业绩的三架马车。公司关断器采用自研ASIC 芯片,性能领先同业,与微逆产品形成互补,21 年销量同比增长149%。公司户储产品采用交流耦合方式,安全性高,应用场景多样,有望依靠公司渠道优势快速放量。

    盈利预测和估值。在分布式光伏需求持续高增背景下,公司凭借领先技术优势、产品多元化及性能优势,受益先发渠道布局,销量有望持续增长。我们预计2022-2024 年公司整体实现营收14.93、30.71 和52.49 亿元,同比增长124.5%、105.7%和70.9%,毛利率为39.2%、39.2%和39.3%,归母净利润为3.47、7.78 和13.32 亿元,同比增长237.3%、124.2%和71.1%。

    我们选取锦浪科技、德业股份、禾迈股份作为可比公司,其2022-2024 年平均PEG 为0.79/0.71/0.71x,公司PEG 估值低于行业平均水平,鉴于公司研发与营销实力领先同业,且新一代微逆与储能系统产品将加速导入高景气市场,首次覆盖给予公司“买入”评级。

    风险因素:宏观环境变化;全球光伏装机不及预期风险;原材料价格波动风险;新产品及市场开拓不及预期风险等。