松原股份(300893):2Q营收逆势增长 高壁垒赛道加速演绎国产替代

类别:创业板 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:邓学/常菁/樊建岐 日期:2022-09-06

  业绩回顾

      1H22 业绩符合我们预期

      公司公布1H22 业绩:1H22 公司实现收入4.2 亿元,同比+26.7%;归母净利润0.4 亿元,同比-17.5%,扣非净利润0.42 亿元,同比-19.0%。对应2Q22 实现收入2.0 亿元,同/环比+17.2%/-8.2%,归母净利润0.2 亿元,同/环比-24.3%/-9.7%,扣非净利润0.2 亿元,同/环比-28.5%/-19.9%。

      发展趋势

      2Q22 营收逆势增长,气囊方向盘带来全新增量。在国内疫情扰动、俄乌冲突、全球供应链紧张等不利环境中,1H22 公司营收逆势增长,彰显经营韧性。传统业务安全带/特殊座椅安全装置营收2.9/0.5 亿元,同比+1.44%/+42.47%,新客户拓展、核心客户合作深化促使营收平稳增长,我们认为公司当前在手项目充沛,订单逐步落地将支撑后续传统业务稳定增长。新业务气囊/方向盘营收0.4/0.2 亿元,新品类开拓为公司带来全新增量,我们认为公司气囊方向盘业务在原有客户中推广顺利,已配套五菱宏光MINI、奇瑞QQ 冰淇淋车型、合众哪吒V 等车型,有望迎来快速增长。

      盈利能力短期承压,后续有望持续修复。公司1H22 毛利率26.7%,同比-7.8ppt,净利率10.3%,同比-5.5ppt;对应2Q22 毛利率26.5%,同/环比-8.7/-0.3ppt,净利率10.2%,同/环比-5.6/-0.2ppt。2Q22 盈利能力下滑的原因包括:1)物流运输费调整至营业成本;2)原材料价格高企;3)客户返利以收入抵扣形式支付。费用方面,期间费用率14.9%,同比-0.8ppt;其中人民币贬值带来汇兑收益占总营收的0.7%。我们认为,随着公司优化销售管理、一次性费用消失以及规模效应逐步显现,盈利能力有望持续修复。

      拟发行可转债扩充产能,有望率先抢占被动安全国产替代高地。被动安全产品单车价值量在千元以上、市场稳定扩容,70%以上份额集中于3-4 家核心外资供应商。我们认为,随着自主品牌崛起与降本压力增大,成本、响应速度重要性凸显,被动安全行业已经迎来国产替代机遇期。公司是唯一上市的被动安全自主品牌,8 月30 日发布公告称拟发行4 亿元可转债,用于建设年产1330 万套汽车安全系统及配套零部件项目。我们认为公司具备资金、技术、成本、客户等多重优势,随着资金优势进一步转化为产能优势和研发优势,公司有望持续增强竞争力、率先抢占国产替代份额。

      盈利预测与估值

      考虑到原料价格等因素压低盈利能力,我们下调22 年净利润12.6%至1.4亿元, 基本维持2023 年盈利预测。股价对应22/23 年47.1/26.3 倍市盈率。维持跑赢行业评级,下调目标价-10.3%至35 元,对应22/23 年56.5/31.5 倍市盈率,较当前股价有19.9%的上行空间。

      风险

      原材料成本上涨风险;行业技术变更风险;新客户和新业务拓展不达预期。