龙大美食(002726)：业绩短期承压 预制菜业务长期布局

事件：公司发布2022年中报，2022H1 营业收入68.15亿元（-35.7%），归母净利润0.36 亿元（-88.3%），扣非归母净利润0.89亿元（-72.1%）。2022Q2 营业收入34.75 亿元（-22.0%），归母净利润0.13 亿元（-86.4%），扣非归母净利润0.43 亿元（-58.2%）。

    2022H1 销售收现77.57 亿元（-35.0%）。

    点评：

    收入分析：猪价低迷叠加疫情影响使收入下降，中小B 占比大幅提升。

    2022H1，公司实现营收68.15 亿元（-35.7%），归母净利润为3618.07万元（-88.3%），主要系毛猪价格下降所致。

    （1）分产品：2022H1 食品收入6.79 亿（-12.05%），主要系猪价下跌和疫情影响。2022H1 预制菜板块收入5.08 亿（-12.41%），主要系猪价下跌，但预制菜总销量同比增长18%，得益于不断开拓中小经销商渠道，其中预制食材收入1.57 亿，占预制菜收入30.84%，预制半成品收入2.67 亿，占比52.44%，预制成品收入8500 万左右，占比16.72%。2022H1 屠宰量329.4 万头（+18.49%），收入51.33 亿元（-33.11%），出栏量23.51 亿万头（+9.35%），出栏均价14 磅左右（-38%），主要系猪价低迷和公司调整种猪结构所致，未来随猪价上升，3、4 季度趋势向好。

    （2）分渠道：在收入方面，2022H1 经销渠道占比74.71%，直营渠道占比25.29%。预制菜在新零售渠道京东平台销售同比增长超过150%，系公司调整渠道结构，大力拓展中小B 端，预制菜在大B 端占比下降至50%，中小B 端占比从去年的30%左右提高至40%，C 端占比10%左右。2022H1 的预制菜代工包括舌尖和趣店，将近四千万规模，但随着预制菜量的提升，未来代工在预制菜占比不会很高。

    本费利分析：猪价下跌和疫情管控双重压力，净利润同比下滑。

    2022H1，公司毛利率为4.4%（-1.8%），主要系猪价下降和疫情影响导致收入下降，以及新工厂投产后前期成本提高。2022H1 销售费用率1.3%（+0.3%），管理费用率1.9%（+0.5%），主要系疫情管控导致用工成本增加，工资费用同比增加40.0%，以及物流运输成本增加。财务费用率0.4%（+0.1%），期间费用率3.6%（+0.9%）。

    2022H1 公司毛利率下降、各项费用率增加，压缩公司净利率至0.5%，同比下降2.4%，扣非净利率1.3%（-1.7%）。

    2022 展望：疫情改善、产能扩张和新渠道铺设驱动营收增长，利润端有望改善。2022H1 公司营收同比下降35.71%，但一方面随着公司在建工厂不断投产，预计投产后食品产能达到33 万吨，屠宰规模达到1500万头，另一方面受疫情影响，大B 端业务受挫，公司不断拓展经销商渠道，加快中小B 端的市场占有，预计全年成品销量会保持20%左右的增长，未来营收有望不断增长。随着疫情缓解，猪价走势或将先低后高，大B 端需求恢复，预计公司利润将有所提高。

    长期展望：供需两端同时发力，预制菜板块大有可为。生产端，公司大力培育预制菜板块，不断引入专业研发团队，已形成预制菜板块单独的薪酬激励政策，今年新投产安达工厂、巴中工厂预计在23 年以前投产，大大增强了其他肉类产品扩张潜力、支撑预制菜发展，公司采取“一体两翼”的发展战略，加大预制菜布局，预制菜业务规模增速有望保持两位数增长，净利率也随之提升。需求端，疫情加速预制半成品和成品需求，在屠宰行业精深的转型、肉制品消费升级和预制菜迎来风口的背景下，潜在需求市场持续扩张，公司有望依靠全供应链整合优势和大客户先发优势享受龙头红利，夺取市场份额。

    盈利预测与估值：

    我们看好预制菜行业未来的景气度和发展空间，公司在产品品质，渠道客户，供应链能力上均有优势，未来三年肉制品板块预计取得大两位数增长。明后年预计猪价企稳上升，屠宰业务恢复正增长。我们预计2022 年收入增速-10%，利润7400 万，2023，2024 年收入增速32%，27.5%，归母净利润增速120%，125%，给予增持评级。