征和工业(003033)：盈利能力回升 工业领域拓展打开成长空间

　　事件：近日，公 司发布2022 年中报，公司2022 上半年实现营业收入7.53亿元，同比增长24.99%；归属于母公司所有者的净利润0.68 亿元，同比增长77.91%，扣非后归母净利润0.64 亿元，同增88.50%。

    　　点评：

    　　收入增长稳健，盈利能力持续回升。收入端，公司2022 年上半年收入7.53 亿元，同增24.99%，分季度来看，2021Q1-Q4、2022Q1-Q2 收入增速分别为57.27%、45.58%、36.31%、27.49%、29.67%、21.45%，上半年不惧疫情扰动，收入保持稳增态势；盈利端，公司2022 上半年实现归母净利润0.68 亿元，同增77.91%，2022Q1-Q2 归母净利增速分别为45.54%、109.37%。Q2 毛利率22.04%，同增4.67pct，主要是由于原材料价格同比下降，海运费下降，推进精益化生产，优化工艺降低成本以及农机业务占比提升带来的业务结构变化。Q2 销售费用率2.21%，同降0.18pct，管理费用率4.06%，同增0.47pct，研发费用率3.81%，同降0.26pct，研发保持高投入持续夯实竞争力，受汇兑收益增加影响财务费用率同比下降1.22pct。我们认为随着原材料成本、海运费趋稳，毛利结构持续优化，生产工艺水平持续改进，公司盈利能力将延续回升态势，公司下半年业绩有望保持恢复性增长。

    　　摩托车和农机链基本盘持续夯实，国内外市场同步开拓。摩托车链和农机链目前仍是收入占比最高的前两大业务，上半年公司以摩托车为主的车辆链业务收入3.71 亿，同增11.33%，收入占比49%；农机链业务收入1.59 亿，同增74.89%，收入占比21.16%。摩托车链业务方面，全球摩托车链配套+售后市场规模较大，核心壁垒在于成本控制、稳定量产供货能力和品牌影响力（售后市场关注品牌），公司在摩托车领域已经和新大洲本田、五羊本田等知名品牌形成长期合作关系，已有一定国际知名度，竞争优势持续夯实，驱动摩托车领域国内外配套+售后市场持续开拓，同时在两轮车领域，电动两轮车和变速自行车市场也有望成为增长点。农机链业务受益国内粮价上行周期需求有望保持较快增长，且类似于摩托车链，农机链更换周期更短，售后市场规模较大，公司份额仍有较大提升空间，公司农机客户覆盖国内主要整机厂和国外德国克拉斯、爱科等国际龙头，粮食主产区持续完善布局售后代理。我们认为，公司两大传统主业摩托车和农机链业务中长期将实现稳健增长。

    　　全面发力工业领域，长期成长空间广阔。链条市场规模较大，下游应用领域分散，工业领域包括物流、自动化产线、车船发动机系统，应用场景偏高端，技术壁垒和对产品的寿命要求更高，外资厂商份额占比较高，主要外资厂商包括德国伊维氏、日本椿本、美国博格华纳等，国产化替代空间大，公司目前工业领域产品线覆盖面较全，包括输送链、倍速链、正时链和油泵链等。上半年公司工业领域收入1.62 亿，同增34.69%，已经成为公司第三大业务板块，目前主要收入来自为国外龙头做代工。

    　　公司于2016 年承担了国家“强基工程”项目--大功率舰船用发动机链条国家级科研项目，具有标杆性意义。公司将全面发力工业领域，经过多年积累，技术实力有明显提升，在工业领域有望逐步替代外资实现份额的较快提升。公司2017-2021 年工业领域收入复合增速高达36%，上半年延续高增，工业领域大而散，公司有望凭借较突出的技术实力实现工业领域的快速开拓，打开长期成长空间。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2022 年至2024 年归母净利润分别为1.54 亿元、2.03 亿元和2.59 亿元，相对应的EPS 分别为1.88 元/股、2.48 元/股和3.16 元/股，对应当前股价PE 分别为19 倍、15 倍和11 倍。考虑到公司盈利能力持续恢复，传统业务稳健增长，全面拓展工业领域，长期成长空间较大，维持公司“买入”评级。

    　　风险因素：汇率变动风险；贸易政策变化风险；工业链系统业务开拓不及预期风险等。