佳沃食品(300268)：盈利能力显著改善 强化国内市场拓展

事件。公司发布2022 年半年报：22H1 公司实现营业总收入23.86 亿元，同比+7.1%，归母净利润1.55 亿元，上年同期为-1.36 亿元；其中22Q2 单季公司实现营业总收入11.63 亿元，同比+8.2%，归母净利润0.45 亿元，同比+125.9%。

    三文鱼收入稳健增长，子公司Australis 扭亏为盈。22H1 公司三文鱼收入同比+13.9%至17.69 亿元，其中智利子公司Australis 营收同比+9.6%至16.84亿元，实现净利润3.17 亿元（去年同期为-0.24 亿元）。量价方面，Australis销量同比-21.8%至3.59 万吨WFE，我们认为主因收获节奏影响；销售均价同比+40.2%，我们认为主因：1）全球市场恢复与供给端紧缺下三文鱼价格上行，2）公司产品结构升级，增值产品销量占比同比+2.68pct 至9.1%。公司预计22 年收获量为9.51 万吨WFE，较一季报预测上调4.3%。目前三文鱼价格有所回落，我们认为或与进入传统消费淡季有关，预计长期供需紧平衡下三文鱼价格仍将维持高位。22H1 公司狭鳕鱼、北极甜虾业务收入止跌回升，收入同比+10.0%至4.55 亿元，毛利率同比+14.19pct 至17.3%，主因狭鳕鱼市场旺销供不应求，国内甜虾价格持续高位。

    三文鱼价格抬升叠加结构升级，22H1 盈利能力显著改善。22H1 归母净利率同比+12.62pct 至6.5%，主要受益于：1）三文鱼价格上行与产品结构升级下公司毛利率大幅提升，同比+17.38pct 至17.1%，2）公允价值变动收益同比+566.9%至2.08 亿元（营收占比同比+7.32pct），主因三文鱼市场价提升、消耗性生物资产公允价值回升。我们认为随着十二区规模化智能工厂投产，大宗商品价格回调、配方改良降低饲料成本，公司成本端有望进一步优化。

    22Q2 归母净利率同比+2.01pct 至3.9%。

    强化国内市场拓展，产品矩阵持续完善。22H1 公司与华南、华东地区多家工厂建立战略合作关系，下半年还将继续布局联营工厂，推动中国区全渠道覆盖 。公司强化品牌推广，持续进行消费者培育，加速中国三文鱼市场渗透。

    22 年4 月“佳沃鲜生”品牌与新零售品牌商超朴朴合作，推出冰鲜三文鱼产品，广受消费者好评，业务实现高速增长；发力风味预制产品，率先于北京盒马平台上线。“馋熊同学”品牌持续丰富产品矩阵，新开发午餐肉系列、鲜蒸系列、婴标果酱系列产品；积极拓展线下母婴渠道，产品有效覆盖17 个省市及五百余家线下门店。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为1.50、2.31、3.08 元/股。参考A 股可比公司估值，给予公司2022 年20-25 倍P/E，对应合理价值区间为30.04-37.55 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示。新冠疫情反复，饲料成本波动，自然灾害风险，食品安全风险。