贝因美(002570)：营收表现亮眼 股权激励振奋人心

　　事件：公司发布2022年中报业绩。22H1 公司实现营收16.14亿元，同比+43.95%；实现归母净利润4291 万元，同比+28.01%；实现扣非归母净利润2736 万元，同比+60.08%。其中，22Q2 公司实现营收8.00 亿元，同比+44.23%；实现归母净利润2279 万元，同比+20.02%；实现扣非归母净利润1184 万元，同比-7.89%。

    　　点评：

    　　摆脱行业困境，营收大幅增长。今年上半年，中国奶粉行业整体销售额下降4.0%。在全行业受到新生儿数量下降的影响之下，公司通过奶粉核心业务（营收同比+18.20%）和包括OEM/ODM 在内的创新业务（营收同比+308.32%）的推进，上半年实现43.95%的大幅增长，远超同行。

    　　经营持续细化，效益进一步提升。受OEM/ODM 产品占比提升及上半年海外原材料价格上涨的影响，公司毛利率在上半年承压，达38.02%，同比-15.58pct。然而，在期间费用率上，公司践行精细化管理，降本增效和低费用率产品（OEM/ODM）占比提升双管齐下，使得销售费用率（2022H1 为25.76%，同比-7.02pct）、管理费用率（2022H1 为5.25%，同比-2.28pct）和财务费用率（2022H1 为1.56%，同比-1.82pct）均大幅下降，营业利润率达3.01%，较上年仅微跌1.47pct。

    　　激励计划颁布，目标振奋人心。公司在发布半年报的同时公布第二期股票期权激励计划，计划向公司业务骨干、特别贡献人员和预留激励对象授予不超过公司总股本2.26%的股票期权，行权价为4.89 元。激励目标方面，公司分别以2022 年35.40 亿营收/1.2 亿利润、2023 年66.37亿营收/4 亿利润和2024 年106.19 亿营收/8 亿利润为基础目标，制定具体考核标准。若该目标得以实现，公司营收端增速在22/23/24 年将达到39.37%/87.49%/59.99% ， 利润端增速将达64.38%/233.33%/100.00%，十分振奋人心。此外，公司也抛出相应回购方案，支持股权激励计划。

    　　内外因素共振，未来增长可期。外部因素看，疫情是影响新生儿数量中短期变化的最核心因素，伴随全国范围内疫情的逐步稳定，下半年至明年的奶粉市场有望逐渐回暖。从公司本身看，公司继续在传统渠道加强基本盘，在直供渠道力推可睿欣与爱加有机A2，在大客户渠道收割订单，辅以费用精细化管理等降本增效的手段，未来营收和利润有望继续维持增长。

    　　盈利预测与公司评级：环境逐步好转，业绩未来可期。伴随下半年全国范围内疫情的稳定及公司持续不断的努力，我们预计2022-2024 年EPS 为0.12/0.22/0.41 元，增速为74%/83%/90%。我们维持目标股价7.9 元和“买入”评级。

    　　风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧。