南山铝业(600219)：绿色发展闭环 高端化方向明确

22H1 归母净利润同比增21.2%，维持“增持”评级公司22H1 营收179.1 亿元（ yoy+42.8%）， 归母净利18.26 亿元（yoy+21.2%）；22Q2 归母净利为11.04 亿元（yoy+13.7%、qoq+52.9%）。

    考虑原辅材料上涨导致毛利率下滑，我们下调公司盈利预期，预计公司22-24 年EPS 为0.31/0.25/0.38 元（前值0.34/0.37/0.45 元），可比公司PE（2022E）均值为10.5X，考虑公司产能扩张及高端化发展预期，给予公司22 年12.5 倍PE，对应目标价3.88 元（前值4.42 元），维持“增持”评级。

    22H1 毛利率同比降4.9pct，高端产品销量及毛利占比持续提升据公司半年报，22H1 公司毛利率20.9%（yoy-4.9pct），主因公司主要原辅材料价格均有较大幅度上涨。公司持续从全产业链铝深加工企业向高端制造企业转型升级，以汽车板、航空板、动力电池箔为代表的高附加值产品22H1销量占比达13%（yoy+2pct），毛利占比达21%（yoy+1pct）。公司2.1 万吨动力电池箔专用产能陆续释放，且仍有在建汽车板产能20 万吨，高端化发展方向明确。此外，22H1 公司计提信用减值损失1.2 亿，主因应收账款坏账损失增加。公司期间费用率7.5%（yoy-4.1pct），主因研发费用率同比-2.41pct。公司销售净利率10.2%（yoy-1.8pct）。

    布局再生铝保级利用实现绿色发展闭环，印尼氧化铝项目扩展利润来源公司积极响应“双碳”战略目标，全力推进实施再生铝项目，在现有10 万吨再生铝产能的基础上，新增建设10 万吨再生铝保级利用项目，已与部分核心客户达成了废铝回收、循环利用的业务合作，厂房基础施工及设备招标工作正在有序推进。且6 月30 日公司发布2021 年度环境、社会及管制报告，对于可持续发展、低碳生产、环境生态等众多方面提出切实具体目标，彰显绿色发展决心。此外，公司印尼二期100 万吨氧化铝项目已完成基础、结构施工工作，正在陆续完成设备安装，将进一步丰富公司利润来源。

    全产业链铝深加工企业，高端化发展方向明确

    公司具备从热电-氧化铝-电解铝-熔铸-(铝型材/热轧-冷轧-箔轧/锻压）完整的铝产业链生产线，定位高端铝加工行业龙头，重点发力汽车板、航空板、动力电池箔。其中公司是国内汽车板制造龙头公司，一、二期20 万吨产能已实现达产，将继续加紧推进三期20 万吨汽车板项目建设进度；航空板方面公司客户包含波音、空客等主流航企，并将助力国产C919 项目；动力电池箔方面，公司重点推进10-12μ等高端产品的研发与认证，巩固与宁德时代、比亚迪、中创新航、国轩高科、亿纬锂能、欣旺达等国内龙头电池企业的合作，我们看好公司未来成长空间。

    风险提示：新建项目建设进度不及预期，下游需求不及预期，行业政策变化。