新华保险(601336):银保驱动 具有投资弹性

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:童成墩/张文峰/邵子钦/田良/薛姣/陆昊 日期:2022-08-31

公司投资端大幅下滑但仍好于主要同业,负债端代理人渠道仍处于深度调整期,银保渠道支撑新单规模。在产品结构调整至以储蓄型为主后,公司成为投资弹性最大的保险股。目前公司估值处于底部区间,我们维持A 股“增持”评级和H 股“买入”评级。

    受市场波动影响净利润大幅下降,寿险仍处于深度调整期。2022 年上半年,公司实现归母净利润51.87 亿元,同比下降50.8%,主要受投资收益大幅下滑影响。由于去年同期高基数和今年市场大幅波动,2022H1 公司总投资收益同比下降27.3%,总投资收益率为4.2%,同比下降2.3 个百分点,但在同业中处于较高水平。公司的寿险主业仍然处于深度调整期,上半年实现新业务价值21.12亿元,同比下降48.4%,其中长期险首年保费同比下降1.7%,新业务价值率同比下降8.4 个百分点至12.8%。

    个险渠道转型艰难,银保趸交支撑规模。上半年公司个险代理人渠道长期险首年保费同比下降23.5%,新业务价值同比下降46%。截至2022 年中,公司个险代理人规模人力为31.8 万人,较去年末下降18%;合格人力为6.1 万人,较去年末下降33%,月均合格率较去年下滑1.6 个百分点至17.5%。上半年公司银保渠道长期险首年保费同比增长10.5%,新业务价值同比下降21%。其中趸交新单保费同比增长13%,占银保渠道新单保费的78%,期交新单保费同比增长1%,占比22%。值得注意的是,二季度公司银保期交增速为40%,较一季度明显改善,“以趸促期”取得一定效果。

    投资弹性仍然是新华保险最突出的特征。根据公司中报,新华保险投资回报率+/-50bps 会导致有效业务价值+/-22%(相同情形下,中国人寿为+/-20%,中国太保为+/-17%),导致新业务价值+/-37%(相同情形下,中国人寿为+/-23%,中国太保为+/-22%)。新华保险新业务价值的高投资敏感性来自于负债端更偏储蓄的产品,这是适应市场偏好的合理选择,也进一步加大了公司的弹性。长期利率下移和股市下跌使得公司业绩大幅承压,但反之资本市场向好时,公司则有可能迎来更强劲的利润释放。

    风险因素:股市大幅下跌;长期利率下行;国内局部疫情反复;寿险需求持续低迷;公司代理人队伍持续萎缩。

    投资建议:估值处于底部位置,同时具有投资弹性,维持A 股“增持”评级,维持H 股“买入”评级。公司业绩具有很高的弹性,并且投资表现相对较好。

    从盈利的角度看,未来的增长点以储蓄型业务为主,利差仍然是利润的重要来源,投资收益波动会带来较大的业绩弹性。考虑受市场波动影响,公司投资资产公允价值出现下滑, 我们下调公司2022/2023/2024 年BPS 预测至35.3/38.5/42.1 元(前值为38.7/43.1/47.9 元人民币)。基于公司过去一年PB估值中枢,我们给予公司A 股2022 年1x PB 的估值,对应A 股目标价35 元人民币,维持“增持”评级;给予公司H 股2022 年0.6x PB 估值,对应H 股目标价24 港元,维持“买入”评级。