华鲁恒升(600426)：景气回落彰显业绩韧性 看好中长期确定性成长

事件1：公司公布2022 年中报，上半年实现营收165.34 亿元，同比+42.38%，归母净利润45.10 亿元，同比+18.64%，其中二季度单季度实现营收84.18 亿元，同比27.38%，环比3.73%；归母净利润20.81 亿元，同比-6.49%，环比-14.33%，上半年业绩符合预期。事件2：公司拟向符合条件的27 名核心技术、经营、管理和技能骨干授予84 万股预留限制性股票，授予价格为17.13 元/股，授予股份占公司总股本的0.04%。

    部分产品景气回落，二季度单季度盈利环比略有下滑。公司二季度单季度毛利率32.38%，环比减少6.66 个百分点，净利率24.71%，环比减少5.22 个百分点，主要是公司醋酸、丁辛醇等部分产品价格下跌，纯苯等原料价格环比上涨所致；上半年经营现金流净额44.46 亿元，同比+98.52%，主要是销售收入增加导致经营性现金流入增加所致；研发费用2.61 亿元，同比+95.13%，研发投入明显加大；在建工程18.47 亿元，同比+49.02%，主要是公司酰胺、尼龙66、高端溶剂等新建项目投入增加所致；公司充分发挥“一头多线”的柔性联产运营模式，调整产品结构，加大技术改在不断降本增效，同时加快推进新材料项目建设，公司上半年业绩整体符合市场预期。

    荆州基地稳步推进，二期项目提上日程。公司着力打造荆州第二生产基地，其中一期项目总投资115.28亿元，目前已经进入全面建设阶段，预计2023年底投产。此外公司着手准备二期项目的启动工作，将进一步投资50 亿元建设绿色新能源材料项目，建设内容包括10 万吨/年NMP 装置、20 万吨/年BDO 装置、3 万吨/年PBAT 等及配套设施；10 万吨醋酐及配套设施等，进一步丰富荆州基地产业链。

    德州基地继续降本增效，产业链向高附加值产品延伸。公司德州基地推进等容量替代建设3×480t/h 高效大容量燃煤锅炉等项目，继续降本增效。

    同时沿着产业链不断纵向延伸，向下游需求增速更快、附加值更高、市场空间更广阔的新材料领域发展，目前公司已经布局的新材料方向包括20万吨尼龙6 切片、年产8 万吨尼龙66 高端新材料项目、PBAT 可降解塑料项目、以及DMC、EMC 等高端溶剂项目，未来两三年项目的集中投产将显著增厚公司业绩。

    盈利预测与投资建议：我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为76.01、83.10 亿元、100.49 亿元，EPS 分别为3.60、3.93、4.76 元，对应PE 为8.2、7.5、6.2 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：化工产品价格大幅下跌、新项目投产进度不及预期、原材料价格大幅波动、安全生产风险。