中信证券(600030)2022年中报点评：业绩持续稳健 龙头地位尽显

事项：

    中信证券公布2022 年中报，营业收入348.9 亿元（同比-7.5%），净利润112.0亿元（同比-8.2%），净资产2428.1 亿元（较年初+16.1%），平均ROE 4.95%（同比-1.66pct）。

    评论：

    ROE 显著下滑主要是配股所致。

    （1）今年1 月底配股募集资金224.0 亿元（占年初净资产10.7%）。资金消化尚需时日，ROE 短期有所下滑。受配股影响，资本杠杆倍数下滑至5.95 倍（同比降低1.1 倍）。但受益于配股，资产及资金利用效率均有改善。剔除客户资金总资产11466 亿元（同比+19.2%，较年初+8.6%）。风险覆盖率194.3%（同比提升51pct），净稳定资金率129.1%（同比7.4pct）。

    （2）负债端：负债规模增加，融资成本下行。负债总额11557.0 亿元（同比+18.2%，较年初+8.5%）。其中应付债券规模合计1593.89 亿元（同比-12.7%，较年初-12.1%），利息支出30.83 亿元（同比-11.3%），估算年化资本成本率为3.6%（同比-0.3pct）；卖出回购金融资产款2462.9 亿元（同比+15.0%，较年初+4.7%），利息支出21.7 亿元（同比+3.3%），年化融资成本率为1.8%（同比-0.23pct）。

    重资本业务：收益率略微下滑，权益自营占比收缩。重资本业务净收入（投资收益+公允价值变动损益+利息净收入）119.7 亿元（同比-15.6%），收入占比34.3%（较上年同期降低3.3pct）。自营业务成本同比-26.5%、营业利润率达74.5%（同比+11.5pct）。重资本业务年化收益率3.0%，同比降低1.0pct。重资本业务收益率预计高于行业。去方向性自营占比较高，重资本业务稳定性高于行业。

    （1）自营业务规模6415.1 亿元（同比+17.1%）（交易性金融资产+其他债权投资+衍生金融资产），年化收益率2.9%，较2021H1 收益率降低1.5pct。自营结构方面，自营固收规模占比89.6%（较去年同期提升1.2pct）。

    （2）信用业务融出资金1114.1 亿元（同比-10.7%），两融市占率6.95%（同比下降0.05pct）。受两融业务规模下降的影响，两融利息收入44.3 亿元（同比-9.7%）。质押业务规模356.3 亿元（同比-1.7%），质押业务收入8.1 亿元（同比-4.6%）。信用减值损失转回9028 万元（占净利润比重0.78%），其中质押业务减值计提转回9704 万元，两融业务减值计提转回5159 万元，其他债权投资减值计提1.6 亿元，上半年与债券投资或有部分违约。

    （3）向中信期货注资20 亿元，中信证券投资注资30 亿元。契合配股资金投向。丰富多元化收入，优化业务结构，推动公司协调发展。

    经纪业务：收入贡献份额下降，B 端收入占比或所增加。经纪业务净收入58.9亿元（同比-12.7%），占营收比重16.9%（同比-1.0pct），收入贡献份额有所下降。业务支出同比增长0.6%，营业利润率30.6%（同比降低7.7pct）。

    （1）证券交易端：佣金率下行，机构业务占比或有所增加。上半年代理买卖证券净收入36.2 亿元（同比-10.8%），其中收入53.5 亿元（同比-8.8%），占经纪业务收入比重76.2%（同比+4.1pct）。主因是佣金率下行：我们估算佣金率为2.96%%，同比-0.76bp，明显下行。股基交易量市占率上行。股基交易量18.1万亿元（同比+14.6%），市占率15.9%（同比+1.1pct）。B 端收入占比或有所增加。交易单元席位租赁收入7.96 亿元（同比-4.3%），占经纪业务收入比重11.3% （同比+1.1pct）；截至二季度末，机构业务的代理买卖证券款共计1519.8 亿元（同比+23.86%），占普通经纪业务代理买卖证券款的61.48%（同比+1.63pct）。

    （2）财富管理端：代销金融产品同比明显下降。上半年公司共实现代销金融产品收入8.71 亿元（同比-39.01%），占经纪业务收入比重12.41%（同比-5.16pct），主要受上半年申赎环境的影响。200 万元以上资产的财富客户数量15.8 万户（同比+12.9%）。

    资管业务：华夏基金持续贡献稳定净利润。资管业务净收入54.3 亿元（同比-2.5%），占营收比重15.6%（同比+0.8pct）。业务支出同比增长1.1%，营业利润率50.1%（同比降低2.6pct）。

    （1）券商资管：业务收入合计16.5 亿元（同比-7.2%），其中集合资产收入8.0 亿元（同比-19.5%），占比48.1%（同比-7.3pct）；单一资管收入合计8.3 亿元（同比+7.5%），占比50.1%（同比+6.9pct）；专项资管收入合计0.3 亿元（同比+26.4%），占比1.8%（同比+0.5pct）。私募资产管理规模市占率为16.8%，位居行业第一。

    （2）公募基金业务：股混基市占率增加。华夏基金（持股62.2%）实现营收36.3 亿元（同比持平），净利润10.6 亿元（同比+1.9%），贡献9.5%净利润，同比提升0.6pct。非货基规模合计2436.73 亿元（同比+6.9%，环比-9.1%），市占率1.5%（同比-0.2pct），股混基规模合计3588.4 亿元（同比+2.4%，环比+20.7%），市占率4.6%（同比+0.2pct）。

    投行业务：保持行业领先地位，IPO 市占率明显提升。投行业务手续费净收入34.5 亿元（同比+4.4%）。收入占比9.9%（较上年同期提升1.1pct）。IPO 承销市占率明显提升，公司债承销市占率略微提升，推动投行业务收入增长。

    （1）人力扩招明显，成本有所上行。投行业务成本同比+16.9%、营业利润率53.5%（同比+5.4pct）。顺应直融比例提升的趋势及北交所设立、全面注册制即将落地的政策利好，公司在投行业务上人员扩招明显，投行业务人员成本短期有所提升。截止上半年末，公司保代人数增长至539 人（同比+19.5%），保代数量位居行业第一（第二中信建投508 人），增速位居行业第二（第一中泰证券同比+24.5%）。

    （2）股权端，IPO 承销金额879.5 亿元（同比+143.3%），市占率28.2%（同比提升11.3pct），持续位居行业第一；增发规模375.2 亿元（同比-56.3%），市占率19.5%（同比降低3.9pct）；可转债265.3 亿元（同比+93.8%），市占率16.9%（同比提升8.6pct）。

    （3）债券端，主承销规模持续位居行业第一，企业债规模63.3 亿元（同比-60.4%），市占率3.0%（同比降低4.9pct）；公司债1646.2 亿元（同比+18.6%），市占率11.3%（同比提升2.6pct）。

    （4）并购重组上，完成A 股重大资产重组交易金额456.3 亿元（同比+150.7%），保持行业排名第一。

    其他业务收入有所回落。其他业务收入62.0 亿元（同比-15.6%），营业收入因此减少11.5 亿元（占比3.3%）。但业务利润率较低，毛利润同比减少1.7 亿元。

    收入中大宗商品贸易收入59.6 亿元（同比-15.6%），租赁收入0.95 亿元（同比+5.3%），其他业务收入1.4 亿元（同比-24.7%）。上年受益于现货销售收入大幅增长（上年同期同比增速达159.0%），基数较高，本年业务收入有所回落。

    其他业务成本同比降低14.0%，营业利润率回落至正常水平1.09%。

    国际业务上，总资产规模2386.9 亿元（同比+14.6%），净资产100 亿元（同比+3.3%）；营业收入29.9 亿元（同比-27.7%），净利润8.4 亿元（同比-40.5%）。

    海外市场行情波动较大，境内资金走出去的政策风险有所提升，业务收入有所下滑。

    投资建议：市场明显下行的环境下，公司去方向性自营业务改造领先，重资本业务展现出高于行业的稳定性。此轮配股有助于公司进一步发力资本中介业务，更全面的满足客户的资本需求，助力行业直融比例提升，打造“航母级”

    券商。考虑到配股落地，股本规模提升，我们预计2022~2024 年EPS 为1.57/1.91/2.32（原预测值：1.62/2.23/2.66 元），BPS 分别为17.87/19.21/20.86（原预测值：17.88/19.40/21.23 元），对应PB 分别为1.08/1.01/0.93，ROE 分别为8.79%/9.92%/11.11%。基于市场行情变化、PB-ROE 及相对估值法，我们给予2022 年BPS 的1.4 倍PB 估值，目标价25.0 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：金融监管风险；市场交易量回落；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；国内及全球疫情反复、加重；实体经济复苏不及预期。