海天味业(603288)：Q2收入环比改善 盈利能力持续承压

事件：8月29日，公 司发布2022年半年度报告。

    积极调整应对压力，22Q2 收入提速增长。22H1 实现收入135.32 亿元，同比+9.7%；折合22Q2 为63.22 亿，同比+22.2%。总体看，22Q2 收入端同比与环比均提速增长，预计主要得益于：1）春节后渠道库存逐渐去化，二季度开始补库存；2）投资浙江久晟、红河宏斌，并表贡献部分收入增量；3）低基数效应。分产品看，22Q2 酱油/调味酱/蚝油收入同比+17%/4%/12%/84%，核心品类提速增长，其他小品类高增主要得益于新投资子公司久晟、宏斌并表，同时仍处于品类红利释放阶段。分区域看，22Q2 东部/南部/中部/北部/西部地区收入同比+6%/27%/21%/28%/20%，东部下滑较多主要系4~5 月华东疫情冲击餐饮需求。渠道方面，22Q2 线下/线上收入分别占比90%/4%，随着线下渠道的恢复，线上占比提升的趋势略有放缓；22Q2 末经销商数量为7147 家，环比+0.1%，反映渠道端仍在调整过程中。

    持续挖潜对冲成本承压，盈利能力仍在减弱。22H1 实现归母净利润33.93 亿，同比+1.2%；折合22Q2 为15.64 亿，同比+11.8%。总体看，利润端随收入端环比提速增长，但盈利能力仍持续承压，主要系原料价格上涨所致。毛利率：22Q2 毛利率为34.9%，同比-2.2pct，下降幅度小于竞争对手，主要系大豆、包材等原料价格上涨所致，提价难以全部对冲。费用率：22Q2 销售费用率5.1%，同比-0.4pct；管理费用率1.5%，同比持平；财务费用率-2.4%，同比-0.2%，内部挖潜应对成本压力。

    净利率：22Q2 净利率为24.7%，同比-2.3pct，主要归因于原料价格上涨。

    预计22H2 环比弱改善，长期静待基本面反转。短期看，我们预计22H2 有望延续环比弱改善，主要得益于：1）疫情虽然阶段性反复但整体可控，餐饮端需求有望环比改善；2）三季度低基数效应+提价红利仍存；3）2023 年春节日期较早，备货期将前置至22Q4。中长期看，公司作为调味品龙头仍有较大成长空间：1）调味品量价仍具空间，C 端消费升级趋势显著，产品高端化有望提升整体价格中枢；2）公司在产品端与渠道端极具优势，未来产品端拓展与渠道端扩展有望形成闭环，相辅相成助力公司持续增长。

    投资建议：结合业绩公告，小幅调整盈利预测。预计2022-2024 年归母净利润为71.69/83.87/102.01 亿元，同比+7.5%/17.0%/21.6%， EPS 为1.55/1.81/2.20 元，对应PE 为51/43/36X，考虑到公司作为平台型公司的优势，维持“推荐”评级。

    风险提示：消费复苏不及预期，成本压力超预期，食品安全问题等。