探路者(300005)：疫情拖累户外销售 芯片3Q有望增加收入贡献

　　业绩回顾

    　　1H22 业绩低于我们预期

    　　公司1H22 收入同比增长14%至4.6 亿元，归母净利润同比增长47%至0.2亿元，低于我们预期，主要因国内疫情影响户外业务销售。

    　　疫情拖累户外主业销售表现，加盟/联营及集团大客户业务增长良好。1H22户外主业收入同比增长12%至4.6 亿元，分品牌看：探路者主品牌、Discovery Expedition、TOREADKIDS 和TOREAD.X 收入分别为3.8 亿元、0.4 亿元、0.2 亿元、633 万元，同比分别+19%/-13%/-21%/+25%。分渠道看：1）线下业务收入同比增长20%至3.4 亿元，其中直营、加盟及联营渠道、集团大客户业务及其他分别收入0.9/2.1/0.4 亿元，同比分别-30%/+67%/+47%。1H22 公司总门店净关1 家至785 家，其中直营店净关10 家至170 家，平均店效同比下滑19%，加盟店净开9 家至615 家。2）线上业务收入同比下滑9%至1.1 亿元，主要因天津疫情影响线上发货。

    　　销售折扣加深致毛利率同比下滑4.8ppt，费用率控制良好。1H22 毛利率同比下滑4.8ppt 至42.7%，主要因疫情影响终端销售折扣及公司因即将终止与Discovery Expedition 品牌的合作而主动清理库存。得益于公司积极的费用管控，销售及管理费用同比下滑2.4ppt 至41.0%。资产及信用减值损失合计增加41 万元（去年为收益285 万元），投资净收益0.23 亿元增厚利润。1H22 经营利润率同比提升0.7ppt 至4.4%。

    　　存货周转加快，疫情致经营活动现金流净流出。存货总额同比下滑6%至2.6 亿元，户外产品存货周转天数同比减少90 天至351 天。经营活动现金流净流出0.6 亿元，去年同期为流入516 万元，主要因疫情影响，客户回款减少及支付采购款增加。

    　　发展趋势

    　　户外业务方面，公司表示坚持以专业、科技、时尚为产品牵引，加大研发创新力度，同时积极开发高效店铺，关闭低效店，深化品牌营销布局，有效触达消费者。芯片业务方面，公司紧密结合国内外市场需求，不断细化扩充产品线，完成了部分直显及背光驱动芯片新产品的研发及流片工作，管理层预计今年第三季度将为客户进行供货，有望增加对公司的收入贡献。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑疫情对销售带来的不利影响，下调2022 年EPS 预测8%至0.08 元，维持2023 年EPS 预测0.18 元，当前股价对应5.2/3.5 倍2022/23 年P/S，维持中性评级。估值切换至2023 年，上调目标价9%至9.01 元，对应3.9 倍2023 年P/S，较当前股价有9%的上行空间。

    　　风险

    　　疫情反复波动，终端零售环境不及预期，原材料价格上涨。