口子窖(603589):省内根基深厚 高档酒持续突破

类别:公司 机构:华西证券股份有限公司 研究员:寇星 日期:2022-08-28

事件概述

    公司发布2022 年中报,22H1 公司实现营业总收入22.97 亿元,同比+2.4%;归母净利润7.40 亿元,同比+7.6%。22Q2 公司实现营业总收入9.86 亿元,同比-7.9%;归母净利润2.54 亿元,同比-4.9%。基本符合市场预期。

    分析判断:

    上半年收入稳健增长

    分档次来看,Q2 高档/中档/低档酒收入分别同比-8.6%/-13.3%/-15.5%。分区域来看,Q2 省内外收入分别同比-1.9%/-34.5%,省内外经销商数量分别478/339 家,同比净+10/+42 家。我们认为Q2 省内市场受疫情影响程度相对较小,因此省内市场收入基本持平。分渠道来看,22H1 直销/ 批发代理渠道收入分别同比+6.5%/+1.8%,22Q2 直销/批发代理渠道收入分别同比+0.5%/-9.0%。我们认为Q2 疫情及经济环境对公司新产品的推广和销售产生了一定影响,因此批发代理渠道收入有个位数下滑。

    产品结构拉动盈利提升

    22H1/22Q2 毛利率分别同比+0.7/-0.7pct,上半年高中低档酒均有个位数增长,毛利率与往期基本持平。

    预计因Q2 广告宣传费减少幅度大于促销及业务费的增加,22H1/22Q2 销售费用率分别14.9%/14.9%,分别同比+0.4/-2.3pct。22H1/22Q2 管理费用率分别5.5%/7.0%,分别同比+0.2/+0.4pct,基本持平。22H1/22Q2 所得税率分别同比-3.4/-1.4pct,主因调整以前期间所得税影响导致的费用波动,按法定/适用税率计算的所得税率不变。整体来看,结构提升+所得税波动导致22H1/22Q2 净利率分别为32.2%/25.8%,分别同比+1.5/+0.8pct。

    次高端价格带产品为核心,以省内为中心向外拓展当前公司以省内市场为根据地,向长三角、大湾区等区域布局拓展。省内市场以次高端价格带的口子窖10年、20 年、30 年和兼香518 为主,初夏、仲秋作为新产品补充口子窖5 年、6 年所在的大众消费价格带。省外市场在口子窖5 年和6 年的消费基础上,根据市场消费情况做以上价格带产品的补充。我们认为,公司产品矩阵已经形成,渠道推广仍需时间验证,营销策略需要等待疫情影响消退、经济发展回归正常后落地。中长期来看,公司作为徽酒龙头企业之一,省内品牌影响力和渠道深度根基深厚,未来高档酒持续突破将带来收入的稳定增长。

    投资建议

    根据公司中报我们调整盈利预测,2022 年营业收入由59.46 亿元下调至56.50 亿元,新增2023-2024 年营业收入66.76/76.85 亿元;2022 年归母净利润由22.22 亿元下调至19.25 亿元,新增2023-2024 年营业收入22.91/26.96 亿元;2022 年EPS 由3.70 元下调至3.21 元,新增2023-2024 年EPS3.82/4.49 元,2022 年8 月26 日收盘价50.65 元对应估值分别为15.8/13.3/11.3 倍。下调至“增持”评级。

    风险提示

    经济复苏情况不及预期,疫情影响仍然持续,食品安全 问题等