招商积余(001914)中报点评：减租拖累 但物管业务正积极改善

央企非住宅物管龙头，维持“买入”评级

    公司8 月26 日发布半年报，22H1 年实现营收56.5 亿元，同比+18%；归母净利润3.3 亿元，同比+33%；扣非归母净利润2.6 亿元，同比+17%。我们维持22-24 年EPS 为0.65、0.81、1.02 元的盈利预测。可比公司22 年平均PE 为22 倍（Wind 一致预期），我们认为公司轻重资产分离、收并购等重点工作持续取得进展，央企背景在当前环境下更具优势，非住宅竞争壁垒突出，合理22PE 估值水平为33 倍，上调目标价至21.45 元（前值20.80元，基于32 倍22PE），维持“买入”评级。

    剔除国企减租影响后，扣非归母净利润实现较高增速22H1 公司归母净利润同比增速快于营收，主要因为剥离3 家重资产公司股权产生3343 万元投资收益，以及政府补助增加。此外，若剔除国企减租对于归母净利润的负面影响（4310 万元），公司扣非归母净利润同比增速将达到36%，在行业增长普遍降速的环境下尤其亮眼。但公司营收增长较全年目标（130 亿元）仍有一定距离，我们预计下半年随着疫情好转和新增项目落地，公司营收增速有望复苏。

    物管盈利能力平稳改善，资管受到疫情扰动

    22H1 公司物管营收同比+23%至54.4 亿元，其中基础物管/平台增值服务/专业增值服务营收分别同比+23%/136%/9%，到家汇商城发展提速推动平台增值服务快速增长。物管盈利能力平稳改善，基础物管毛利率同比+0.3pct至11.0%，主要得益于一业态一模板、提质增效、成本管控等任务的落地。

    在毛利率改善的推动下，中航+招商物业净利润同比+25%至3.4 亿元，净利率同比+0.2pct 至6.5%。受疫情和国企减租的影响，22H1 公司资管营收同比-20%至2.2 亿元，毛利率同比-5.1pct 至55.3%。

    第三方新签年度合同金额克服疫情影响，保持20%以上同比增速22H1 公司物业管理新签年度合同金额同比+17%至16.0 亿元，其中关联房企/第三方新签年度合同金额分别同比-18%/+24%。受房地产市场下行影响，公司新获取关联房企项目同比有所减少，但第三方新签年度合同金额克服疫情影响，仍然保持了20%以上的增速。截至22H1，公司在管面积达到3.0亿平，其中非住宅/第三方占比61%/67%。

    风险提示：疫情扰动，房地产市场下行，盈利能力下行，轻重资产分离不及预期，整合不及预期。