拓普集团(601689)：盈利质量超预期 成长驱动力持续兑现

公司发布20 22 年中报：1H22 公司营收/归母净利为67.9 亿/7.1 亿，同比分别+38.2%/+54.0%。其中2Q22 营收为30.5 亿（同/环比分别为+22.4%/-18.6%），归母净利为3.2 亿（同/环比分别为+50.7%/-16.6%），扣非归母净利为3.1 亿（同/环比分别为+50.4%/-18.2%）。

    1、 收入端：1）核心客户强势驱动成长。1H22 公司核心客户特斯拉中国产量同比+66%，Rivian、蔚来、问界、比亚迪、极氪等电车客户逐步放量共同驱动成长；2）报表收入结构看，优势业务同比高增+热管理贡献显著。其中减震/内饰/底盘分别实现营收18.3 亿/21.5 亿/17.8 亿，同比分别+7.7%/+40.6%/+100.5%。热管理系统营收6.2 亿，营收占比为9.1%。

    2、 利润端：毛利率连续第2 个季度环比上行。1）毛利率。公司1H22毛利率为21.4%，同比+0.5pct。2Q22 毛利率为22.1%，同/环比分别+2.3pct/+1.3pct，公司毛利率连续第2 个季度环比上行，预计受核心客户营收占比进一步提升+原材料价格趋弱提振；2）费用率。公司1H22 三费/研发费用率分别同比-0.2pct/持平；2Q22 三费费用率同/环比分别+0.2pct/+0.1pct，研发费用率同/环比分别+0.7pct/+1.6pct，公司保持高强度研发投入；3）利润率。公司1H22 扣非净利率为10.1%，同比+1.0pct。2Q22 为10.1%，同/环比分别+1.9pct/持平。综合看，2Q22 公司净利率同比提升主因为毛利率走强。

    T0.5 战略下持续深化客户合作，新产品、新产能蓄势待发。1）客户横向扩展+纵向深化合作持续推进。报告期内，国内市场公司与比亚迪、吉利新能源、赛力斯、蔚来、小鹏、理想等新能源车企的合作进展迅速。

    国际市场公司与美国的创新车企RIVIAN、LUCID，科技企业以及FORD、GM、FCA 等传统车企均在新能源汽车领域展开全面合作；2）新产品、新产能蓄势待发。报告期内公司IBS 项目、EPS 项目、空气悬架项目、热管理项目分别获得一汽、吉利、赛力斯、合创、高合等客户的定点。公司波兰工厂投产，杭州湾四、五、六、七期及重庆工厂约1400亩工厂加快建设，墨西哥基地及安徽寿县基地也加快规划实施。

    投资建议：我们预计公司2022 年、2023 年和2024 年实现营业收入为161.6 亿元、213.2 亿元和260.8 亿元，对应归母净利润为17.2 亿元、23.0 亿元和29.2 亿元，以今日收盘价计算PE 为51.2 倍、38.3 倍和30.2倍，维持“买入”评级。

    风险提示：政策效果不及预期，缺芯缓解进度不及预期，需求复苏不及预期，汽车电动化、智能化发展不及预期。