仙鹤股份(603733)：短期业绩承压 特纸龙头改善+成长可期

营收保持快速增长，季度盈利环比有所改善。2022H1 公司营收35.98亿元，同比增长24.7%，实现归母净利润3.54 亿元，同比下降41.8%。

    22H1 外销收入同增119.7%，部分纸种维持较高景气成长（食品医疗/电解电容器/标签离型/转印系列营收分别同增32%/19%/57%/27%）。

    H1 夏王纸业贡献投资收益0.71 亿元，同比下降46.4%。单季度来看，Q2 营收19.2 亿元，同增41.2%，Q2 归母净利润2.1 亿元，同比下降36.7%。Q2 毛利率和净利率较Q1 分别回升2.7 和2.2pct。

    浆价高位导致短期盈利承压，未来改善可期。目前进口木浆价格处于高位，22H1 公司吨毛利1190 元，同比下降44.5%，剔除夏王投资收益后吨净利723 元，同比下降49.0%，盈利仍有承压，未来随着国内外木浆产能释放，浆价有望进入下行通道，公司成本端压力有望改善。

    在建产能规模较大，持续扩产+纵向延伸构筑长期成长动能。22H1 产量39.2 万吨，同比增长1.0%，销售量39.2 万吨，同比增长16.6%。

    在建项目产能陆续释放驱动产量稳步成长，其中30 万吨食品卡纸有望年内投产、来宾和石首的大体量项目有序落地或支撑公司规模再上台阶。此外，“林浆纸一体化”全产业链纵向布局或带领公司行稳致远。

    盈利预测与投资建议。22 年上半年公司营收保持快速成长，短期业绩承压，Q2 环比有所改善，未来持续改善可期。公司为特种纸行业龙头企业、在多个细分赛道具备较强竞争优势，在建产能充足、远期成长空间广阔，预计2022-24 年归母净利润分别为9.1/13.4/16.3 亿元。考虑公司作为特纸龙头产能扩张动能强，参考公司历史估值中枢，给予22年27 倍P/E 估值，对应合理价值为34.7 元/股，给予“买入”评级。

    风险提示。原材料价格波动、新产能建设不达预期、下游需求低于预期、行业竞争加剧、政策变动、汇率波动风险。