光大证券(601788)：投资较有韧性叠加减值转回、带动业绩优于同业

1H22 业绩小幅优于我们预期

    光大证券1H22 收入同比-33%至53.7 亿元，其中主营业务收入（剔除以大宗商品为主的其他收入）同比-15%，归母净利润同比-6.8%至21.1 亿元，报告期ROAE（公司口径）同比-0.68ppt 至3.6%。业绩小幅优于我们预期，主因投资收入同比降幅低于行业、减值转回1 亿元（vs.1H21 计提1.7 亿元）。Q2归母净利润同比-8%/环比+116%至14.4 亿元。1H22 调整后管理费率同比+1ppt 至50%，2Q22 末自有资产杠杆率同比-0.4x/环比持平于2.8x。

    发展趋势

    零售业务同比下滑、表现弱于行业。1H22 公司财富管理分部收入同比-41%至26 亿元，其中零售业务业绩低于同业，以大宗商品为主的其他收入-93%。1）经纪收入同比-15%至17 亿元（vs.行业同比+0.5%）、Q2 同比-11%/环比-6%。1H22A 股ADT 同比+9.5%、港股ADT 同比-27%，公司代销金融产品收入同比-45%、占经纪业务比重同比-8ppt 至14%；海外经纪业务下滑带动代理买卖证券净收入同比-11%。2）1H22 利息净收入同比-3%至12.4 亿元、Q2 同比-1%/环比+5%。1H22 两融利息收入同比-13%，Q2 末两融余额同比-27%至401 亿元、份额同比-0.6ppt 至2.5%；股票质押利息收入同比+54%。

    企业及机构业务合计同比-14%，行业投行业务头部效应强化。1）1H22 投行业务收入同比-24%至8 亿元（vs.行业同比持平）、Q2 同比+3%/环比+55%。

    公司股权承销额同比+55%、份额+0.8ppt 至2%，其中IPO 承销额同比+14%（vs.行业+46%）；债券承销份额同比+0.4ppt 至2.6%。2）1H22 机构业务收入同比-8%，其中席位佣金净收入份额同比-0.5ppt 至2.5%。

    投资业务降幅优于同业、资管收入小幅下滑。1）1H22 公司投资业务同比-25%至6.5 亿元（vs.行业-38%）、Q2 同比-28%/环比扭亏为盈，收入下滑来自权益自营方向性投资的波动。期末交易性金融资产规模同比+38%至817 亿元，其中股票:债券:基金:其他=5%:22%:53%:19%，对应年化投资收益率同比-1ppt 至1.5%。2）1H22 资管业务收入同比-2%至6.6 亿元（vs.行业-8%）、Q2 同比-31%/环比+2%。Q2 末券商资管规模较年初+15%至4320 亿元，其中主动管理占比同比+10ppt 至93.5%。基金业务中，光大保德信（持股55%）非货规模同比-12%至649 亿元，对应净利润同比-14%至0.74 亿元；大成基金（持股25%）非货管理规模同比+15%至1557 亿元，净利润同比+53%至2.7 亿元。

    盈利预测与估值

    基于1H22 公司投资收入优于同业，我们上调2022 年和2023 年盈利预测14%/7%至42/46 亿元。当前A 股股价对应2022/23 年1.3x/1.2x P/B（剔除永续债）。维持跑赢行业评级，基于盈利上修，我们上调目标价21%至17.5 元，对应1.44x 2022e P/B、1.36x 2023e P/B，较当前股价有10%上行空间。

    风险

    市场波动风险、监管政策不确定性、业务转型发展不及预期。