通策医疗(600763)：疫情冲击下稳步扩张 蒲公英分院进入营收贡献阶段

事件：

    通策发布2022年中报，公司2022H1 实现营收13.18 亿（+0.05%），实现归属于上市公司股东的净利润 2.96 亿元（-15.73%）。

    点评：

    经营端：外部疫情强冲击下的逆势而为。疫情影响下，上半年公司营收基本持平，利润水平下降明显，主要系营业成本明显增加所致。1）2022H1公司主营业务收入13.12 亿（-0.06%）,其中医疗服务业务收入12.50 亿（-0.33%），进一步拆分，公司主营业务成本7.58 亿（+8.14%）,其中医疗服务业务成本7.09 亿（+7.34%），医疗服务成本增加绝对额4846 万；2）根据公司公告，公司医护人才等储备共计 1000 余人，新增人力成本4000 余万，故剔除人员扩张因素，成本结构亦是维稳状态。我们认为，在存量医院受疫情影响停诊、医生流通受限、抗疫医疗资源支持的背景下，公司整体营收基本维稳，扩张趋势依旧明显，为疫后公司快速发展奠定基础，后续业绩值得期待。

    医院端：蒲公英业务扩张发展迅速，业绩符合预期。报告期内蒲公英分院贡献1.71 亿（+105%）营业收入，净利润率为5.5%。根据我们最新模型测算，2022 年蒲公英业务处于高营收贡献-低利润贡献阶段，通策医疗蒲公英全年预计贡献营收4.3 亿元左右，归母净利润预计在1 千万左右。

    叠加疫情防控形势趋松，存量医院业绩将快速恢复。

    政策端：集采政策对公司种植业务有一定影响，但影响程度有限。2022H1公司种植业务营收2.23 亿（+6.5%），业务占比17.9%（+1.1pcts），业务结构基本稳定。1）医疗服务价格下调将是公司种植业务业绩受冲击主因。

    公司高端植体业务占比较高，故耗材端受集采影响较小；2）复杂术式、技术劳务类将有一定提价空间。公司医疗资源丰富，对于穿颧手术、复杂植骨等技术难度大、风险高的项目，可以依政策适当提价，以降低受政策影响程度。我们认为，1）口腔龙头强者恒强，中小门诊或将加速退出。未来具有优质医生资源的医疗机构有望进一步获得集采降价后带来的患者增量，并通过复杂种植手术等项目上的利润增量补偿常规种植业务的利润下降；同时小型民营诊所盈利能力受到冲击，或被市场出清，预计行业集中度进一步提高；2）高端植体有望分流向口腔专科医院。若公立医疗机构带量，将严重挤压其高端种植业务占比，相关需求流向区域内优质民营口腔医疗机构，利好优质民营医疗机构高端业务发展。

    盈利预测：公司基本面稳定，蒲公英分院实现营收贡献，但上半年公司受疫情影响略超预期，其中南京金陵、海宁、苏州存济等分院停诊13-77 天不等，故略下调公司全年盈利预期，我们预测2022-2024 年公司归母净利润分别为7.65/9.62/12.13 亿元，EPS 为2.39/3.00/3.78，当前市值对应PE 分别为50 倍/40 倍/32 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：核心医生流失风险，疫情反复风险，竞争加剧风险