国投电力(600886)：水电增长可观 火电盈利修复

掌握核心资产，雅砻江开发潜力足

    公司拥有以雅砻江水力资源为核心的稀缺水电资产，2021 年两河口、杨房沟水电站部分顺利投产，新增装机400 万千瓦。此外公司在雅砻江中游仍有在建的孟底沟水电站、卡拉水电站以及海外的印尼巴塘水电站。总体而言，公司着重布局的雅砻江流域水力资源充足，开发潜力尚未完全释放，在当前全国水电资源被基本开发完毕的环境下，未开发水电资源稀缺性凸显。同时水电在发电成本及稳定性方面相较于其他发电方式具备显著优势。

    年内降水充足来水偏丰，水电发电量提升

    据四川省水文水资源勘测中心统计，今年4 月雅砻江下游来水量较常年偏多4-6 成，5月雅砻江上下游来水量较常年偏多1-3 成。另一方面根据四川省气象局预测，今年全省主汛期平均降水量将较常年同期偏多10%-30%，区域性暴雨可能导致阶段性汛情。降雨量增多将提升水电设施发电量，预计公司今年水电发电将好于往年。根据公司半年度经营数据公告显示，今年二季度公司水电发电量同比增长41.29%，除去装机容量增长因素外，来水偏丰对水电发电量带来提升。

    火电业务有望见底回升，新能源建设方兴未艾2019 年以来，公司逐步转让了一批火电机组股份，其中包括国投北部湾、国投伊犁、国投宣城等。在当前煤炭价格高企的市场环境下，火电机组转让改善了公司装机容量比例，减少了因原材料价格上升导致的业务亏损。同时今年以来国家政策持续发力保障煤炭供给，确保长协有效落实，对管控煤价起到可观作用。当前煤价较去年底已有较大改善。火电业务有望在今明两年见底回升。

    公司持续投入新能源建设。截止2021 年底，公司风电、光伏装机规模达357.25 万千瓦，占公司总装机的9.86%。其中风电223.05 万千瓦，占比6.16%，光伏134.20 万千瓦，占比3.71%。目前公司已在全国布局14 家新能源区域管理公司，在能源转型背景下，加大对风电、光伏建设投入，为公司总装机提供增量。

    首次覆盖予以“增持”评级

    我们预计2022-2024 年，公司可实现营业收入487.33、513.94 和526.92 亿元，以2021 年为基数未来三年复合增长6.4%；归属母公司净利润51.70、65.45 和73.81 亿元。总股本74.54 亿股，对应EPS 0.69、0.88 和0.99 元。

    估值要点如下：2022 年8 月12 日，股价10.36 元，对应市值772 亿元,2022-2024 年PE 约为15、12 和10 倍。公司依靠雅砻江流域丰富的水电资源，同时大力推进风力、光伏、储能等新能源建设，充分受益国家双碳战略。首次覆盖，我们给予“增持”评级。

    风险提示：燃料价格上涨超预期、新能源项目进度不及预期、国家新能源补贴发放不及预期。