甬金股份(603995)：吨钢盈利环比改善成长性再提升

　　事件：公司发布2022 年半年度报告。2022 年上半年公司实现营收209.75 亿元，同比增长48.39%；实现归母净利润3.02 亿元，同比增长6.15%；实现扣非后归母净利润2.94 亿元，同比增长7.97%。2022 年二季度单季度实现营收127.14 亿元，同比上升61.56%；单季度归母净利润1.71 亿元，同比下降1.25%；单季度扣非归母净利润1.73 亿元，同比上升5.38%。

    　　产销规模提升，营收大幅增长。二季度公司300 系冷轧不锈钢板产量为59.4 万吨，同比+30.9%，环比+24.9%，销量为60.8 万吨，同比+26.1%，环比+33.1%；400 系冷轧不锈钢板产量为7.2 万吨，同比-10.1%，环比-2.2%，销量为7.5 万吨，同比-4.5%，环比+10.6%。上述产品加总产量为66.7 万吨，同比+22.7%，环比+21.3%，加总销量为68.3 万吨，同比+21.9%。

    　　环比+30.2%，根据历史数据，由于农历假期因素一季度产量略高于销量，部分产量在二季度实现销售，二季度公司产销率为102.4%。公司产销规模显著增长的同时，产品售价同步抬升，二季度300 系冷轧不锈钢板售价同比上涨30.3%，400 系冷轧不锈钢板售价同比上涨9.7%，加上部分产能进料加工模式带来的汇兑收益因素，公司二季度营收实现同比超六成增长。

    　　销售净利率回落，吨钢口径数据环比改善。二季度公司销售毛利率为4.83%，同比+0.63pct，环比+0.09pct，销售净利率为1.71%，同比-0.91pct，环比-0.14pct，主因为二季度不锈钢价格大涨影响计算基数以及下游需求阶段性转弱影响利润实现；在不考虑非冷轧不锈钢板业务的情况下，二季度冷轧不锈钢板估算吨钢毛利为899 元/吨，同比+31.2%（2021 年二季度运费已追溯调整，下同），环比+20.3%，估算吨钢净利为318 元/吨，同比-13.6%，环比+8.7%，二季度收入项受汇兑收益等因素影响额外增长，吨毛利显著增加，实际盈利能力受疫情反复、需求转弱影响不及去年同期，但季度环比仍有所改善，预计随着下游消费持续好转，公司盈利能力有望逐步恢复。

    　　多项目稳步推进，规模提升的同时产品结构进一步优化。7 月14 日公告的靖江青拓“年加工120 万吨高品质宽幅不锈钢板带项目”进一步提升公司远期成长性，根据已公布项目情况，预估2022 年-2024 年公司产能年复合增长率为39.7%，产量年复合增长率为32.8%；同时公司积极布局高毛利产线，300 系及400 系宽幅BA 板、精密板、不锈钢水管及复合材料产品等高毛利率产品产量占比有望由2021 年的20%提升至2024 年的24.4%，带动公司毛利率回升；在国内业务的基础上，公司加速布局海外产能，先后在越南、泰国、印尼投建不锈钢项目，销售渠道向东南亚及欧美市场等地扩张，有望进一步提升公司盈利能力。

    　　投资建议。公司专注不锈钢冷轧加工环节，在主流产品竞争中占据优势，背靠多家不锈钢热轧龙头企业渠道快速扩张产能，其订单式生产模式、高产能增速与产品结构转型将有效支撑其盈利释放，稀缺高成长性与广阔市场空间有望支撑其估值走高。预计公司2022 年~2024 年实现归母净利分别为8.1 亿元、11.6 亿元、14.4 亿元，EPS 分别为2.41 元、3.44 元、4.25 元，对应PE 为16.2 倍、11.3 倍、9.2 倍，维持“买入”评级

    风险提示：上游原料价格大幅波动、产能快速提升导致加工费超预期下降、疫情因素导致不锈板材需求不及预期、新业务发展存在不确定性。