重庆啤酒(600132)：乌苏短期承压 Q2盈利势头向好

　　事件：重庆啤酒发布2022年中报业绩，2022H1 实现营业收入79.4 亿元，同比+11.2%，归母净利润7.3 亿元，同比+16.9%；其中Q2 实现营业收入41.0 亿元，同比+6.1%，归母净利润3.9 亿元，同比+18.4%。

    　　点评：

    　　受上半年疫情影响，Q2 销量增速低于市场预期。2022Q2 公司实现营业收入41.0 亿元，同比+6.1%，销量85.4 万千升，同比+1.8%，疆外乌苏同比+6.3%，低于市场预期，千升酒收入4804 元，同比-0.5%。

    　　分品牌看，高档产品实现收入15.0 亿元，同比+5.1%，占比38%；中档产品实现收入19.4 亿元，同比+5.2%，占比48%，低档收入5.7 亿元，同比10.8%，占比14%。分区域看，西北区实现收入13.7 亿元，同比-4.6%，占比34%，中区实现收入16.9 亿元，同比+7.3%，占比42%，南区实现收入9.6 亿元，同比+22.1%，占比24%，表现亮眼。

    　　费用率下降，利润增速超出市场预期。2022Q2 公司毛利率为49.6%，原材料价格上涨致使毛利率同比-0.3pct。从费用率来看，2022Q2 销售费用率为15.3%，同比-1.3pct；管理费用率3.2%，同比+0.4pct；归母净利润3.9 亿元，同比+18.4%，超出市场预期，归母净利润率9.4%，同比+0.9pct。

    　　盈利预测与投资评级：重庆啤酒是啤酒行业内最具成长性、不可多得能够量价齐升的标的，但是Q2 乌苏增速不及预期致使市场对其成长性产生分歧。我们认为乌苏若是顺利解决短期问题、深度全国化带来的营收增量将超出市场预期，长期看则是1664、乐堡在全国起势。我们预计2022-2024 年营收CAGR 为13%，归母净利润CAGR 为19%，EPS分别为2.78、3.34、3.91 元，对应2022 年8 月17 日收盘价（115.4元/股）PE41、35、29 倍，维持“买入”评级。

    　　风险因素：疫情反复、大城市计划不及预期、中高端啤酒竞争加剧、原材料价格上涨