海康威视(002415):收入符合预期 盈利端更多关注乌云背后的幸福线

类别:公司 机构:东吴证券股份有限公司 研究员:张良卫/刘博/鲍娴颖/王紫敬/唐亚辉 日期:2022-08-16

事件:公司发布2022 年度半年报,2022 年上半年实现营收372.58 亿元、同比增长9.90%;归母净利润57.59 亿元、同比增长-11.14%;扣非后归母净利润同比增长-9.25%。

    收入略超预期,疫情+供应链+人员费用等因素拖累公司盈利能力表现。

    根据公司2022 年半年报,2022 年上半年实现营收372.58 亿元、同比增长9.90%,略超市场预期。其中:1)PBG 实现收入69.75 亿元,同比增长-1.40%;2)EBG 实现收入68.31 亿元,同比增长2.58%;3)SMBG实现收入62.86 亿元,同比增长3.97%;4)境外业务实现收入96.86 亿元,同比增长18.89%;5)创新业务实现收入70.08 亿元,同比增长25.62%。总体来看,SMBG 和境外业务进展超预期,PBG 符合预期,EBG 和创新业务进展不达预期。

    盈利能力方面,一方面受2021 年缺货、涨价等影响毛利率基数偏高的影响,另一方面在疫情冲击和需求较为疲软的环境中,行业内竞争加剧,使得2022 年上半年毛利率为43.14%,同比下降3.16 个百分点。费用方面,人员费用支出+股权激励+创新业务,使得整体费用增长较快。

    从中报看到乌云背后的幸福线,SDN 随时间推移概率变小、业绩随宏观企稳重回增长在即。

    1)根据公司公开的交流内容,在过去几个月当中,所有公开和官方渠道获取与SDN 负面舆论相关的信息和反馈都是正面和积极的,我们相信,随着时间的推移,SDN 名单的概率会愈发变小。

    2)上半年,公司研发投入46.75 亿元,同比增长20.56%,说明在大环境不利的情况下,虽然对公司短期经营造成了扰动,但是并没有对长期发展造成影响。根据公司公开的交流内容,Q3 以来经济在逐步恢复、经营情况边际变好,下半年随着宏观企稳,业绩重回增长值得期待。

    悲观假设下短期对应3000 亿以上市值,内在和长期价值低估。

    极度悲观假设下,假设2022 年公司业绩没有任何增长,保守估计给予20 倍PE(历史上ROE 从来没有低于25%),对应短期底部市值为3360亿。长期来看,定制化、碎片化是产业发展的必然方向,稀缺渠道价值显著低估。目前进入碎片化市场的玩家包括安防龙头、科技巨头、AI 算法公司、细分行业龙头,相比其他竞争对手,公司在感知技术、产品硬件、解决方案等方面具有先发优势,但是最重要的差异还是来自于行业理解和场景落地。一方面,销服网络下沉至乡镇,是公司能够深入理解行业、精准把握客户需求痛点的关键;另一方面,产研体系为本,公司将研发和技术支持资源前移,更近距离的接触和服务客户。

    盈利预测与投资评级:我们维持预计公司22-24 年EPS 分别为2.08、2.51、3.04 元,对应PE 分别为16、13、11 倍,维持“买入”评级。

    风险提示:安防行业发展不达预期、疫情冲击中小企业经营风险加大等