8月信用债月报：把握结构性机会

　　投资要点：

    　　一级市场回顾：1）7 月信用债净融资额环比大幅负增。2）发行小幅走弱。从发行结构来看，短债发行维持高位，发行久期加权平均小幅回落；高等级发行量持续正增，中低等级发行走弱；产业债供给略强于城投。

    　　3）7 月非金融企业债券发行利率普遍下行。10 年及以下关键期限非金融企业债发行利率集体下行，从下行幅度来看：短期普遍大于中长期，高等级普遍大于中低等级。4）7 月信用债偿还量继续抬升，预计8 月信用债偿还量将持续走高。

    　　二级市场回顾：1）7 月中短票、城投债收益率集体下行：中短票方面，高等级收益率下行幅度相对显著；而城投债方面，低等级表现相对占优。

    　　2）3 年期中短票及城投债信用利差集体收窄，其中3 年期品种信用利差已下行至历史低位，各区域城投债利差多数下行。

    　　信用违约情况：7 月信用债违约有所改善，违约主体仍集中在民企。7月，信用市场共发生3 起违约事件，债券余额合计22.5 亿元，违约企业均为民营企业。

    　　投资建议：1）城投融资风险可控，下沉空间已相对有限。7 月28 日政治局常务会议上提出要“用好政策性银行新增信贷和基础设施建设投资基金”，同时提出“用好地方政府专项债券资金，支持地方政府用足用好专项债务限额”。政策对基建的支持力度不断加强，下半年基建发力预计将集中在三季度。当前，城投债风险主要集中在信用利差下行至历史低位带来的估值风险和土地出让收入下滑导致的地方偿债能力下降风险。考虑到短期资金面无虞、城投资产荒延续，城投债仍存在结构性配置机会，可重点关注地区经济财政实力对平台债务的托底预期是否较强，建议适度把握经济强省下弱资质平台的下沉机会。2）烂尾停贷风波发酵，地产基本面持续走弱，地产债配置价值整体相对有限。7 月地产销售继续走弱，“停贷”风波不断发酵，市场情绪较为悲观。7 月28 日，政治局会议继续强调坚持“房住不炒”、因城施策用足用好政策工具箱，针对近期的地产风波，新增“保交楼、稳民生”的表述。当前，随着烂尾停贷事件不断升级，销售回款难度加大，现金流压力不断增加，债务风险加剧，7 月民营房企仍有债券违约事件发生。展望下半年，稳定房地产市场是中央和地方工作的重点，政策端利好向基本面的传导效用仍需观望，市场情绪尚待修复。目前，地产债仍存在结构性交易机会，但空间相对有限，行业整体配置时机仍需等待基本面改善和市场情绪回暖。

    　　风险因素：货币政策宽松不及预期，宽信用落地不及预期，信用风险超预期。