旗滨集团(601636)：原片去库明显 估值有望修复

简评：

    （1）本周浮法玻璃原片价格底位反弹，库存明显下降。

    本周浮法玻璃市场气氛明显升温，全国均价1678 元/吨，环比上涨61元/吨，其中，华北、华东、华中、华南、东北、西南等区域周度价格分别环比上涨4.15%、4.60%、7.01%、4.71%、3.34%、2.45%。生产企业产销率良好，带动行业库存明显下降，本周全国浮法玻璃样本企业总库存7096.2 万重量箱，环比下降10.69%，其中，华北、华东、华中、华南、东北、西南等区域库存分别环比下降13.76%、9.21%、22.38%、7.65%、14.42%、6.80%。

    受到保交楼政策的发酵以及原片生产企业的涨价刺激，下游深加工企业备货积极性有所增加。预计在短期浮法玻璃需求量有望延续，价格底位反弹。不过深加工企业订单暂未出现实质性反转现象，后期仍需跟踪地产实际需求变化。

    （2）旗滨集团上半年归母净利润预计9.6 亿-11.8 亿之间，下半年盈利水平有望持续修复。

    2022 年春节前后，下游经销商的补库带来一轮短暂的上涨行情，但受制于地产资金链紧张、节后开工情况不理想、疫情反复等不利因素，价格持续下降，最低时全国均价接近1600 元/吨左右。在行业景气度持续下降，原材料和天然气价格持续上涨的情况下，部分企业出现亏损，但旗滨集团仍保持了一定的盈利能力，体现出公司强大的成本管理能力。公司上半年归母净利润预计9.6 亿元-11.8 亿元，净利润中枢10.7 亿元，单二季度净利润中枢预计5.56 亿元，单二季度单重量箱净利润预计在15 元左右。下半年随着地产竣工需求的修复，浮法玻璃价格有望底部反弹，公司盈利水平预计将持续修复。

    公司成本竞争优势主要体现在以下三个方面：（1）区位价格优势。公司原片产地集中在华东、华南等经济发达、玻璃需求旺盛地区，市场价格高于全国均价约5%左右。（2）燃料优势。公司部分产线采用天然气+重油+石油焦混烧模式，可以根据燃料价格变化灵活调整，降低单一燃料价格波动对成本的影响程度。（3）石英砂资源优势。公司积极布局上游石英砂资源储备，在漳州基地、醴陵基地、郴州基地、河源基地均布局了石英砂产能，保障当地产线石英砂需求，从自供价格优势及运输费用两个维度降低了原材料采购成本。

    （3）持续扩大光伏玻璃产线投资，光伏玻璃业务不断凸显。

    随着光伏玻璃需求的快速增加，公司积极向光伏玻璃领域拓展。根据近期听证会情况，公司计划在郴州、宁波、漳州、昭通、本溪、马来西亚分别建设2 条、4 条、2 条、4 条、4 条、2 条1200t/d 光伏产线，今年4 月郴州1条1200t/d 产线已点火，其余产线计划于2023 年起陆续投产，未来公司光伏玻璃产能有望达到21600t/d。

    窑炉规模大，配套超白砂矿产线，将有效降低光伏玻璃生产成本。大型窑炉具备更低的能耗、更高的良品率进而带来生产成本的下降。公司新建产线均为1200t/d 大规模产线，窑炉规模行业领先，具备后发优势。此外，公司于2021 年4 月在湖南资兴投资建设年产57.6 万吨的超白石英砂产线，可供约两条千吨级光伏玻璃产线；未来将在马来西亚同步建设年产120 万吨超白石英砂产线，足够保障海外两条光伏玻璃产线的生产需求；在云南省昭通市投资配套建设年产400 万吨石英砂生产基地，保障昭通产线的生产需求。在超白石英砂价格持续上涨的趋势下，公司自有砂矿带来的成本优势有望进一步放大。

    （4）一体两翼战略下积极延伸产业链，电子玻璃、药用玻璃打造新的增长极。

    公司2019 年发布中长期战略规划纲要，提出以现有资源为基础，抢占高端市场，实现产品高端化。醴陵65t/d电子玻璃产线、资兴25t/d 中硼硅药用玻璃产线分别于2020 年和2021 年进入商业化运营。此外，醴陵二期65t/d电子玻璃产线已于7 月13 日投产；资兴40t/d 中硼硅药用玻璃产线处于建设中，预计今年下半年投产。目前，高端电子触摸屏盖板以及中硼硅药用玻璃仍由美国康宁、德国肖特等国外企业主导，随着技术的积累和突破，产品良率逐步提升，旗滨有望在高端产品领域打造新的增长极。

    投资建议：我们预计公司2022-2024 年营收为149.10、195.48、263.29 亿元，归母净利润28.94、41.37、48.71亿元，对应EPS 分别为1.08、1.54、1.81 元，PE 分别为12.0、8.4、7.1 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：项目投产进度不及预期；地产竣工需求不及预期；燃料及原材料价格持续上涨的风险。