华盛锂电(688353)：电解液添加剂龙头乘风而起

公司是电解液添加剂龙头企业，是碳酸亚乙烯酯（VC）和氟代碳酸乙烯酯（FEC）市场领先的供应商之一。公司于2003 年进入锂电池电解液添加剂市场，经过多年的沉淀，已直接与国内外知名锂电池产业链厂商达成合作，包括三菱化学、比亚迪、宁德时代、天赐材料等。2018 年-2020 年生产的锂离子电池电解液添加剂产品市场占有率在国内同类产品中排名第一。2021 年受益于下游需求大幅增加，公司营收同比+128%，归母净利润同比+439%。

    需求端，下游动力+储能市场推动下，电解液添加剂市场空间广阔。一方面，动力市场电池出货持续增长，我们预计2025 年全球动力电池出货量1706GWh，较2021 年复合增速为46%；锂电储能发展提速，我们预计2025 年全球储能电池出货量为404GWh，较2021 年复合增速为55%。下游需求旺盛拉动电池出货量增长，电解液需求提升。

    电解液添加剂作为电解液的重要组成部分，能优化电解液各类性能，如电导率、阻燃性能、过充保护、倍率性能等，也将迎来快速发展期。另一方面，磷酸铁锂动力电池持续回暖刺激了VC 的需求， VC 在磷酸铁锂电池电解液中的添加比例为3%-5%，高于在三元电池电解液中的添加比例1%-2%；同时随着锂电池往高电压、高镍化等方向发展，所需电解液的配方，尤其是添加剂的使用也越来越复杂。

    供给端，产能聚焦国内，扩产周期较长。从格局看，中国企业为主，海外企业份额占比较低，2020 年中国企业在全球电解液添加剂企业市场份额达86%。从量看，2021年各企业通过提高产能利用率，实现出货高增长，中国作为全球第一大电解液添加剂生产国，2021 年电解液添加剂出货量约3.26 万吨，同比增长76.22%。从价看，2021 年由于下游需求快速提升，同时行业扩产环评审核严格且有一定技术工艺门槛，行业供不应求，VC 价格快速上涨，目前随着新增产能投产，供需紧张得到缓解，VC 价格从21 年底40 万元/吨，回归至正常水平13 万元/吨。

    公司在锂离子电池电解液添加剂领域研发时间早，专利布局完善，主导了VC 国家标准和FEC 行业标准的制定，是市场领先的供应商之一。公司形成了在锂电池电解液添加剂领域完整的生产工艺和技术控制能力，并自主开发多项技术，不断提升技术水平，优化工艺路线。公司产品纯度、色度、水分等重点指标处于行业先进水平。

    公司积极布局新型锂盐。公司顺应行业发展趋势，持续加强对新型锂电池电解液添加剂的研究，对LiFSI、LiDFP、LiDFOB 等新型锂电池电解液添加剂已形成小批量量产或技术储备。公司向上游产业链延伸。公司拟在云梦县设立子公司，投资约4 亿元，建设年产 8 万吨CEC 项目，其中一期拟投资 1.5 亿元建设年产4 万吨生产线，预计于 2022 年建成投产。公司在电解液添加剂之外拓展负极材料、固态电解质等电池材料。公司子公司华赢新能源（持股70%）研发的高性能长寿命石墨负极材料的开发和产业化已处于中试阶段。

    公司严控环保，并对反应中的副产物进行了精制回收。公司所处的精细化工行业对于 安全环保要求较为严格。公司一直严格按照国家和地方的环保政策和规定进行生产，与子公司泰兴华盛均于2019 年取得了最新的排污许可证。

    公司在行业内有较强的品牌影响力。2018-2021 年公司前五大客户的收入占比超70%。

    2021 年公司分别与宁德时代、比亚迪、天赐材料签署了长期合作协议。与宁德时代约定VC 产品需求量，22 年1120 吨，23-25 年3360 吨/年。与比亚迪约定VC、FEC 产品需求量，VC 产品22 年800 吨，23-25 年3120 吨/年；FEC 产品22 年160 吨，23-25 年600 吨/年。与天赐材料约定FEC 产品需求量，22 年660 吨，23-24 年960 吨/年。此外，2021 年2 月，比亚迪收购公司1.98%的股份，进一步绑定合作关系。

    首次覆盖，给予“增持”评级。我们预计2022-2024 年公司营业收入分别为9.6/16.3/18.2 亿元，归母净利润分别为4.1/6.6/7.1 亿元，EPS 分别为3.7/6.0/6.4 亿元，现价对应PE 为29/18/17 倍（2022 年8 月11 日收盘价）。首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：项目投产不及预期；行业竞争加剧；电动车销量不及预期；原材料价格持续上行；行业规模测算偏差的风险；使用信息数据更新不及时的风险。