信用债月报：城投发行及净融资减少 拭目以待地产政策工具箱

　　核心观点：

    　　7 月各期限发行指导利率多数下行，整体变化幅度为-7BP 至1BP。7 月信用债发行量小幅下降，净融资额减少。二级市场方面，7 月信用债总成交量环比小幅上升。信用利差方面，中短期票据、企业债、城投债信用利差整体收窄。结构性资产荒行情持续，中高等级信用债已较为拥挤，多数品种信用利差压缩至低性价比区间，尤其短久期债券持续处历史低位，可见现阶段短久期仍为主流策略，各品种3Y-1Y 期限利差均处于历史高分位，（AA）-（AAA）和（AA+）-（AAA）评级利差持续位于历史低分位，适当拉长久期的策略性价比依旧优于下沉评级的策略。

    　　地产债方面，7 月房地产行业信用债发行量环比增加，由于到期偿还量较大，7 月净融资额降至-157.25 亿元，8 月到期偿还量有所回落，但仍处全年较高水平，部分房企仍面临一定资金压力，对此需保持关注。相较第二季度密集出台的放松政策，7 月政策频次有所放缓，同时在季节性因素及停贷风波影响下，7 月销售弱复苏进程受阻。CREIS 中指数据显示，2022 年1-7月，TOP100 房企销售额均值同比下降47.3%，降幅较上月收窄1.3 个百分点。

    　　7 月28 日，中共中央政治局会议将稳定房地产市场放在首要位置，未来呵护政策仍将继续推动市场复苏，“因城施策用足用好政策工具箱”表明未来地产需求端宽松政策将持续加码。企业端政策或将从项目着手，地方政府将以保交楼为底线推动企业纾困。融资端来看，8 月1 日，人民银行召开2022年下半年工作会议，提出“保持房地产信贷、债券等融资渠道稳定，加快探索房地产新发展模式。”下半年房企融资将更为顺畅，房企资金压力将有所减轻。随着各方政策发力对冲房地产行业持续低迷对经济增长和民生稳定带来的冲击，房地产行业基本面底部企稳回升可期。目前房企信用分化持续，安全性高的高等级国有企业更受市场青睐，长期资金可等待机会酌情配置，通过拉长久期，向确定性要收益，但弱资质民企信用风险仍有待释放，市场信心较为脆弱，部分债券或将面临估值大幅波动的风险，暂不建议下沉评级。

    　　城投债方面，7 月城投债发行利率继续下行，7 月城投债发行量及净融资额减少，城投融资政策依旧趋紧。7 月29 日，财政部发布《关于融资平台公司违法违规融资新增地方政府隐性债务问责典型案例的通报》，通报了8起典型案例，这是今年财政部第二次隐性债务问责通报，表明中央防范化解隐性债务风险的坚定决心，“遏制新增、化解存量”的总体思路不变。稳增长和防系统性风险的背景下，城投违约的可能性很低，尽管信用利差整体处于历史较低水平，但城投债仍可作为信用债重点配置品种。城投债配置策略建议在“优质地区高等级债+拉长久期”、“优质地区下沉资质+短久期”、“中等地区信用挖掘+中短久期”中相机转换。仍需警惕债务负担较重、非标融资占比较高的主体。

    　　风险提示

    　　经济波动超预期，政策超预期，企业再融资能力大幅下降等。