涪陵榨菜(002507):2Q22业绩超预期 料3Q利润弹性较高

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:王文丹/宗旭豪/黄佳媛 日期:2022-08-01

2Q22 业绩超过我们预期

    公司2Q22 实现营业收入7.3 亿元,同比+15%;归母净利润3.02 亿元,同比+74.7%;扣非归母净利润2.84 亿元,同比+65.2%。2Q22 收入符合预期,利润超预期,主因销售费用率低于预期。

    发展趋势

    2Q22 收入+15%,我们判断主要由纯价提升带动;提价效应+费用率同比收窄+成本压力环比改善致2Q22 归母净利率达41.2%,净利率同比+14.1ppt/环比+10.1ppt。公司2Q22 收入同比+15%,收入表现符合我们预期,我们判断2Q22 收入主要由价格提升带动。毛利率方面,2Q22 毛利率为57.7%,不考虑运输费用调整,我们测算2Q22 毛利率同比+2.4ppt/环比+5.3ppt。2Q22 销售费用率为10.8%,我们测算不考虑运输费用调整,2Q22 销售费用率同比下滑12ppt。2Q22 财务净收入2,615 万元(财务费用正向贡献公司利润),投资收益1,964 万元,占收入4%/3%,分别同比-1ppt/+3ppt。综合看,2Q22 净利率41.2%,同比+14.1ppt/环比+10.1ppt。

    3Q 地推加强,我们预计公司将会迎来销售的加速,3Q 成本环比继续优化或将释放利润弹性。我们调研显示公司7 月起加强地推拉动终端销售,我们预计7 月销售将提速,我们认为伴随终端活动推进、费用投入,3Q 销售增速将环比改善。毛利率端,公司4/5 月开始使用年初收储的青菜头(800元/吨左右,同比约-27%),成本环比下降带动2Q22 毛利率环比改善。展望2H,我们预计公司3Q 起将会全部使用今年收购的低价青菜头,因此3Q22 毛利率料将环比继续改善,考虑3Q21 低净利润基数,我们预计3Q21 利润弹性较大。费用率方面,公司2Q21 销售费用率基数高(26.3%,广告费用占比高),不考虑运费调整,我们测算2Q22 销售费用率同比下滑12ppt。我们预计2H22 公司会收缩空中广告费用投放力度、提升线下费用投放力度,我们预计2022 年销售费用率略微有收窄。

    长期来看,伴随公司东北生产基地投产,我们认为公司将加速推进泡菜等业务,配合渠道利润提高+组织变革,有望打开第二增长曲线。(第三页续)

    盈利预测与估值

    3Q22 公司成本压力预计环比缓释,我们上调2022 年盈利预测1.5%至10.04 亿元,同比+35%,2023 年盈利预测基本维持11.94 亿元,同比+19%。当前股价对应2022/2023 年26/22 倍P/E。我们维持目标价42.4元,目标价对应2022/2023 年37/31 倍P/E,对应42%上行空间,维持跑赢行业评级。

    风险

    榨菜量价空间不及预期,费用率高于预期,竞争格局存在不确定性。