潍柴动力(000338)：重卡发动机龙头地位稳固 新业务增长空间大

推荐逻辑：1）随着稳经济一揽子政策出台叠加同期低基数，22H2起重卡行业有望迎来恢复性增长，预计全年销量80-100 万辆，公司主业重卡发动机将实现边际改善；21年非道路发动机销量占比同比+5.3pp 至34.4%，随着雷沃并表，非道路配套占比有望持续提升；2）15-21 年公司大缸径发动机销量CAGR 达48%，同期林德液压（中国）收入CAGR 达74.3%，到25 年大缸径发动机销量有望达2 万台/年，业务结构和盈利能力不断改善；3）21年底智能物流在手订单66.6 亿欧元，同比+49.9%，凯傲+德马泰克形成的叉车+仓储物流解决方案的一体化智能物流体系业务持续快速发展。

    主业市场地位稳固：公司是国内重卡发动机龙头企业，2021 年共销售发动机102 万台，同比+3.1%，其中重卡发动机42.9 万台，市场份额同比+2.8pp 至30.7%，国六重卡发动机市占率排名第一。随着稳经济及商用车贷款延期等政策出台及消费信心恢复，我们预计22H2 重卡行业在同期低基数背景下将迎来恢复性增长，公司主业将受益。

    积极拓展非道路产品及海外市场，有助于弱化商用车周期性影响：1）农机、工程机械及大缸径发动机产品占比持续提升，其中，预计到25 年配套雷沃农机有望达20 万台，4 年CAGR 近70%。2）21 年公司高端液压实现国内收入5.6亿元，同比+11.8%，未来将充分发挥液压+发动机的动力总成优势，国产替代空间大。3）海外市场开拓加速，21 年营收占比42.1%，同比+7pp，预计今年也将取得较快增长。

    新业务助力公司中长期持续成长：1）到2025 年我国智能物流行业规模有望达万亿，5年CAGR为10.9%，前景广阔。公司通过凯傲和德马泰克已构建完整的智能物流体系，13-21 年凯傲归母净利润CAGR 为19.3%，智能物流业务有望持续增长。2）公司已布局氢燃料电池全产业链。随着整车运营成本大幅降低，氢燃料电池渗透率提升，公司前瞻把握战略发展机遇，积极推进新能源战略落地，有望在未来取得先发优势。

    盈利预测与投资建议。公司有望受益于下半年重卡行业的景气复苏，同时新业务助力公司成长“加码”，我们预计未来三年公司归母净利润年复合增速达9.7%。

    给予公司2022 年20 倍PE，对应目标价16.4 元，首次覆盖给予“买入”评级