中科电气(300035)：六城扩产快速推进 负极新星挺进一线

　　投资要点：

    　　短期：保石墨化供应破出货瓶颈，卡位负极份额战关键分水岭。市场担忧能耗双控放开后格局恶化，但实际上石墨化扩产仍受能耗强度管控，不会无序扩张；并且，在动力及储能双轮驱动下电池需求快速增长，2022年石墨化产能供给缺口继续扩大，能保供的厂商将率先抢占市场份额。公司贵州4.5万吨石墨化已于Q2投产，四川1.5万吨石墨化下半年投产，石墨化有效产能增量占市场增量10%以上，将在本轮份额竞赛中率先卡位。

    　　盈利：磨合期后成本传导更顺畅，石墨化配套率增加提升盈利。市场担忧负极成本较难传导。我们认为此前公司考虑长期客户战略，主动承担大部分压力。随着今年石墨化持续紧缺，经历上下游磨合后成本传导会更为顺畅。2021Q4公司石墨化权益自供率仅为28%，2022Q3开始石墨化权益自供率有望超过50%，并逐季提升，已规划石墨化产能权益自供率达到68%，将拉动单吨净利上修。

    　　远期：绑定优质客户并优化结构，多元一体化布局构筑护城河。公司当前已规划产能超过44.2万吨负极和39.5万吨石墨化，与国内动力电池龙头企业宁德时代（合资建厂）、比亚迪（深度合作多年）、中创新航（获配公司定增）、亿纬锂能（合资建厂）等均已构建较为深厚紧密的合作关系，海外已批量供货SKI，消费领域也开拓了ATL等头部企业。负极产品在快充、长寿命、高能量密度、硅基、钠电等领域多元化前瞻布局，并投资安徽10万吨粉体产能，向上打通一体化布局，成本和性能将具备更强的竞争优势。

    　　盈利预测：预计公司2021-2024年营收、归母净利CAGR分别为74%和70%，当前股价对应PE 21.0/12.4/9.4倍。考虑到公司业绩边际提升明显和较高确定性。我们给予公司2022年35倍PE，对应目标价38.93元/股，上涨空间48%，给予“买入”评级。

    　　风险提示：新能源车销量、价格传导、产能投放不及预期。