坚朗五金(002791):行业在底部 企业在蓄力

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:范超/张佩 日期:2022-07-18

事件描述

    公司预告2022H 归属净利润亏损7500-8500 万元,同比下降120%-122%,扣非净利润亏损7400-8300 万元,同比下降119%-122%。按照中值,上半年归属净利润亏损8000 万元,同比下降约121%,对应2 季度归属净利润约0.1 亿元,同比下降约97%。

    事件评论

    2 季度收入高度承压,是全年压力最大的季度。2022H 公司收入同比下降6-7%,对应2季度收入同比下降约12%,上半年收入表现弱势,一方面源于地产行业高度承压,另一方面源于公司直销模式受到较强的资金约束,在当前地产资金紧张背景下,收入增长进一步承压。行业层面,上半年住宅销售、竣工面积均同比下降约22%,下半年地产需求同比改善来自去年下半年低基数、疫后需求释放,但真正意义上的需求改善仍需要时间,综合来看在保民生和交付背景下,预计下半年竣工面积将同比改善,公司收入增长有望逐步改善。公司层面,公司原来的地产相关收入占比约60-70%,这两年学校、医院、写字楼、酒店、厂房等新场景开拓较多,地产相关收入占比出现下降,预计上半年跟地产关联性更高的门窗类产品收入下滑更多,非地产业务收入或逆势实现增长;同时经营风险和压力较小的县城收入占比提升,1 季度县城收入占比提升到20%以上,去年全年为17%。

    毛利率和费用双重压力下,净利率继续在底部。一是原材料处于高位刚回落,上半年公司毛利率承压主要源于原材料价格处于高位,上半年不锈钢、锌合金均价同比分别提升22%、20%,2 季度不锈钢价格呈下降趋势,但锌合金价格快速冲高,较大回落主要出现在6 月以后,最终不锈钢、锌合金2 季度均价仍环比小幅提升4%。预计公司2 季度毛利率环比1 季度没有明显改善,核心是原材料价格仍处于高位。此外产品结构对毛利率的影响相对稳定,公司已建立了新产品从引入(渠道合作)、到培育(股权合作)、到毛利率提升(规模效应)的有效发展路径。二是公司处于逆势投入期,公司股权激励目标为收入复合增速28%左右,去年以来在部分品类(穿透后是大b 的业务)受到商业地产影响较大时,出于避风险和抢份额的目的,公司必须阶段性加快人员投入,尤其是县城市场。去年下半年销售人员增长超过20%,今年上半年销售人员延续较快增长,考虑到下半年经营策略将回归稳健,不会有大规模人员增长,预计销售和管理费率摊薄将出现。

    现金流保持稳定,坏账风险有限。公司应收账款中,以小b 客户为主,地产商和工建客户占比较小。公司针对不同客户做风险等级划分,将授信资源向优质客户和项目倾斜,地产领域的坏账风险有限。2021 年是一个比较特殊的情况,给中小客户的欠款超过了历史同期,达到了一个非常高的峰值,今年是逐步回收的阶段,目前还是维持高位。

    坚朗五金的竞争力是稀缺且增强的。公司是B 端建材中少数没有单项大额坏账的企业之一,没有依赖单一地产大客户,且从市场和品类开拓能力、存货周转率、人均产出等多个维度,可以印证公司竞争力是稀缺且增强的,看好其长期成长性。预计公司2022-2024 年归属净利润约8.1、14.7、20.0 亿元,对应估值35、20、14 倍,继续推荐。

    风险提示

    1、地产销售与竣工继续大幅下行;

    2、公司费用投放阶段性超预期。