冀东水泥(000401)：业绩符合预期 需求仍是核心矛盾

2Q 盈利同比略增，合资公司权益增厚抵消水泥业务盈利回落冀东水泥发布公告预计上半年归母净利润10.8 亿元-11.8 亿元，同比+3.8%-12.0%，基本符合彭博一致预期(11.1 亿元)。隐含2Q 归母净利润13.1亿-14.1 亿，同比+2.6%-10.5%，好于大部分水泥企业(1H22 预览：需求承压，盈利疲软)。我们预计主因公司2021 年11 月完成对重要合资公司少数股权的收购，权益增厚抵消了因1)煤炭成本上涨和2)销量减少造成的盈利回落。目前行业库存水平仍高且属于淡季，我们预计水泥价格短期仍难有显著起色。但得益于良好的行业竞合及公司在降本控费方面持续改进，我们看好行业中期供需格局和公司盈利修复能力。维持”买入”及目标价12 元，基于8x 22-23 年平均PE，相对可比公司历史均值10xPE 有20%折让，因公司所在市场需求前景相对弱。维持22/23/24 年EPS 预测1.43/1.56/1.60 元。

    北方市场价格韧性略强，需求是当前主要矛盾

    受供需关系的挑战，全国水泥价格在5 月份开始加速回落。华北市场在这轮回落中相对更有韧性。数字水泥网数据显示，截止7 月8 日，区域均价较3月底回落62 元/吨，而全国价格回落83 元/吨。我们认为近期水泥价格的大幅回落，最主要的矛盾仍在需求。由于地产投资的持续低迷及疫情管控在4-5 月份收紧，水泥需求在2Q22 显著回落，呈现旺季不旺的局面。虽然行业仍具有理性竞争的共识，且在1Q22 已经通过扩大、延长错峰生产稳定了市场价格。但需求大幅下行背景下，仅仅通过错峰生产的供给调节已经难以平抑市场波动，通过价格调整来推动行业供需再平衡的完成是势在必行的。

    水泥价格短期仍然承压，房地产市场的企稳是关键考虑到疫情管控已较2Q22 显著松绑、基建投资资金有望在专项债发行到位及政策性银行额度倾斜等财政政策的支持下得到更好保障，需求端最困难的时间可能已经过去。但我们预计水泥价格短期难有显著反弹，主因：1)目前全国水泥平均库容比在71.5%，较 2017-2021 同期平均高9pct (来源：数字水泥网); 2) 8 月下旬前处于需求淡季，销量难有改善；以及3）房地产投资依然疲弱。我们认为房地产投资的企稳将是供需再平衡的关键，而地产销售的复苏可能是更为重要的领先指标。在行业竞合关系依然良好、更多城市通过政策调节支持地产销售的背景下，我们预计行业当前的挑战是暂时的。

    风险提示：房地产政策严于预期，财政资金下沉效果弱于预期。