横店影视(603103)公司事件短评：拟收购全国第六影投星轶 影院定位互补有望良好融合

事件:

    公司公告,公司及其关联方拟联合第三方通过支付现金的方式收购上海星轶100%的股权,目前已签订《收购意向协议》;收购价格不低于30 亿元;签署正式协议的时间不得晚于2022 年10 月8 日。

    点评:

    现金收购新城发展旗下上海星轶影管100%股权:公司及其关联方拟联合第三方现金收购上海星轶影管100%的股权,价格不低于30 亿元,其中公司拟现金收购70%股权。上海星轶影管目前股东包括常州恒轩持股97.60%,新城发展(1030.HK)为常州恒轩间接控股股东,作为产业投资运营集团,业务涵盖住宅开发、商业开发、商业运营管理、影院、儿童乐园等相关企业股权投资和资产管理,旗下拥有全国综合性房地产公司新城控股(601155.SH);此外上海幕维持股1.914%、上海序悦持股0.486%。截止2022Q1 公司拥有货币资金5.4 亿元、交易性金融资产1.5 亿元;2015 年至今,除2020年疫情导致全国影院停运外,历年经营性现金流净额均在5 亿元以上,现金流稳健;无长短期借款,债务融资空间较大。

    依托新城控股吾悦广场,星轶影管为新进优质影院资产:星轶影管成立于2015 年初,根据艺恩,截止2022 年7 月,旗下影院129 家,银幕数1025 块,座位数17.32 万个。2016-2021 年星轶实现票房从百万级别到近8 亿元的快速增长,复合增长率到158%;影投票房排名从2016 年的365 位跃升至2021 年的第7,2022 年至今排名第6,市占率超2%。星轶旗下影院以近年新设立影院为主,装修以及设备情况较好,且主要依托于新城控股旗下城市综合体品牌吾悦广场(截止2021 年末,在全国135 个城市布局188 座吾悦广场,已开业及委托管理在营数量达130 座)进行扩张,商业地产运营能力强,观影人流有保障。

    扩张与收购并举,横店有望成为影投第二:公司旗下资产联结型(直营)影院与银幕2015-2021 年复合增长率均为14%,2022Q1 新开21 家影院/139 块银幕,保持较快的扩张速度,共拥有已开业直营影院412 家,银幕2610 块。就票房而言,2015-2021 年实现票房17.9/18./20.0/21.1/21.4/7.0/15.6 亿元,2022 年至今票房6.95 亿元,市占率约3.7%,自2016 年成为全国影投票房规模第三后保持至今。收购后公司直营影院数量超540 家,票房市占率预估超5.5%,有望超过大地影院(目前517 家影院,2019-2022 年市占率区间在4%-5.5%),列全国影投第二。

    星轶与横店影院区位分布匹配,影院定位互补,可良好融合:疫情后票房持续下沉,2021 年三到五线城市票房占比超45%,公司在重点布局二线城市的同时提前布局高速增长的三到五线城市,旗下影院2022 年至今票房三到五线城市占比超70%;星轶影院分布与公司相匹配,其三到五线票房占比约68%,公司有较好的三到五线城市影院管理经验。同时根据艺恩,以2022 年7 月6 日数据计算星轶单影院银幕数为7.9 块(横店为6.3 块),单厅座位数为169 个(横店为143 个),以2022 年至今票房计算单银幕产出为36.9 万(横店为23.9 万),星轶单影院规模较大,定位高端,与公司影院形成互补。

    投资建议:收购完成后,公司作为头部影投市占率预计提升至全国第二;疫情导致市场出清,2021 年末全国在映影院1.24 万,YOY+2.7%,影院建设增速持续放缓,疫情好转及票房正常化后,单影院及单银幕产出有望迎来拐点,此外影院业务租金、人力等固定成本占比较高,因此经营杠杆较高,公司在票房恢复后将释放较大规模的利润。除影院业务外,公司旗下电影内容业务取得突破,近期上映公司出品电影《人生大事》累计票房9.4 亿元,猫眼预测最终票房16.2 亿元,豆瓣评分7.3 分,票房口碑双丰收,建议关注。

    风险提示:交易不确定性风险、资金不足风险、疫情反复及防疫政策影响观影与票房风险、收购后无法顺利业务融合以及快速扩张导致的管理风险、监管风险、消防卫生风险、影院运营成本上升风险、市场竞争加剧风险、优质影片供给不足风险、新传播媒介替代风险、产业准入政策变动风险、政府税收补贴政策变动风险、估值中枢下移风险。