固定收益点评：6月专项债投向基建占比下降

投资要点

    6 月份地方债发行创新高，上半年3.45 万亿元新增专项债额度基本用完。按照此前报告《从专项债投向看基建》的研究方法，我们更新统计了6 月份新增专项债对应的项目信息，总结上半年3.4 万亿新增专项债的使用情况。

    6 月新增专项债资金主要用于5 个投向。13 个重分类中，占比超过5%的有5 个，和5 月份相同。排名第一的仍然是市政和园区（34.2%、4697 亿元），其次是社会事业（17.0%）、保障性安居工程（14.9%）、铁路&轨交（7.7%）、农林水利（7.0%）。

    和5 月份相比，保障性安居工程、铁路&轨交、能源&物流投向占比分别提高3.9、0.9 和0.9 个百分点，市政和园区、农林水利投向占比分别下降3.0 和0.9 个百分点，其他投向变化不大。

    今年以来不同省市专项债投向存在明显分化。限于篇幅，我们选取1-6 月新增专项债发行规模较大的四个省进行对比：广东、山东、四川和浙江。除了保障性安居工程投向占比都在30%以上外，广东主要投向能源&物流、农林水利和农业农村；山东比较重视农林水利和社会事业；四川投向生态环保、农林水利和社会事业的占比均超过10%；浙江对农林水利的政策倾斜度较高（22.3%），此外重点投向农业农村、能源&物流。

    6 月新增专项债投向基建领域占比再度回落。基于我们的重分类方法，把市政和园区、其他交通、铁路&轨交、收费公路、农林水利、生态环保、能源&物流等7 个项目分类界定为基建投向。6 月份新增专项债资金中有8520 亿元用于基建投向，占比达到62.1%，较5 月份（65.5%）小幅下降。1-6 月合计，今年专项债投向基建的占比为63.1%，较2021 年提高1.2 个百分点。细分投向中，和5 月份相比，主要是市政和园区投向占比下降明显，铁路&轨交、能源&物流投向占比有所提高。此外，6 月份新基建投向占比仍然较低（0.4%）。

    6 月用作资本金的专项债占比下降。今年一季度专项债用作项目资本金的比例一度升至8.7%，但6 月份再度降至5.5%，1-6 月合计占比为6.8%，和2021 年持平，远低于各省占比不超过25%的政策红线。随着优质储备项目陆续释放，项目质量可能有所下降，导致专项债用作项目资本金比例难以进一步提升。受制于政策约束，6 月份专项债在交通领域用于资本金的比例仍然最高，包括铁路&轨交（35.7%）、收费公路（34.7%）、其他交通（30.6%），其次是农林水利（8.8%）。

    增量政策有望继续加码。近年来财政资金对基建的支持力度不断加码，但在隐债监管未明显放松的情况下，基建发力始终存在制约。今年专项债虽然是扩大有效投资的重要“抓手”，但和去年相比，用作资本金和投向基建的比例变化不大。6 月份以来国常会先后推出“调增政策性银行8000 亿元信贷额度”和“成立3000 亿元专项建设基金”两项政策，试图缓解“资本金不足”和“配套资金跟不上”的压力。

    如果下半年基建要维持目前的高增速，增量政策有必要进一步加码，同时可能进一步扩大专项债使用范围、放松专项债作为资本金的投向限制。

    风险提示：数据更新不及时及提取失误风险；专项债项目信息披露不全；专项债发行使用政策出现较大调整等。