建发股份(600153)：销售积极进取 拿地量质齐升

韧性好于百强表现，销售降速逐步收窄。根据克而瑞数据，1-6 月份建发股份实现销售金额847.8 亿元，同比下降31.6%；销售面积423.9万方，同比下降34.30%，对应销售均价为20000 元/平米，同比增长4.11%，整体表现为量缩价增。公司销售韧性较强，销售金额增速显著好于百强房企表现。

    投资意愿维持高位，补销相对平衡。根据中指院数据显示，公司2022年1-6 月合计获取37 个项目，总货值939.70 亿元，略高于1-6 月销售金额，补销相对平衡。1-6 月公司拿地金额力度为69.1%、拿地面积力度为69.0%。

    补货毛利率显著提升，融资成本改善。根据拿地模型测算，22 年公司获地毛利率基本可到25.4%（基本回到2019 年的结算毛利率水平）；未来结转毛利率进一步向下空间有限，且有望回升至20%-25%的水平内。22 年1-6 月，建发系整体合计新增融资220.70 亿元，平均利率3.19%；融资规模较21 年Q4 均有大幅提升，且融资成本明显改善。

    供应链业务具备强逆周期特征：近期受大宗商品价格下跌影响，市场对于公司供应链业务的增长有所担忧，分拆公司单季度供应链业务增速与大宗价格的表现，可明显看到公司供应链业务具备较强的逆周期特点，在大宗价格下行周期，一般也能保持10%+的年收入规模增长。

    盈利预测与投资建议。公司以“供应链+地产”双主业运行，供应链业务目前已成为中国领先、全球布局的供应链运营服务商，具备较强的精细化管理。地产业务当前土储丰厚、未结算资源有较强支撑度。预计22-23 年归母净利润64 亿元、78 亿元，增速+5.7%、+20.7%，采用分部估值，给予供应链业务22 年1XPB、地产业务22 年8.5XPE，由于公司股份增加，对应合理价值调整为18.12 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。供应链业务风险，房地产销售不及预期或政策调控，海外投资风险。