家用电器专题报告:若周期重现

类别:行业 机构:长江证券股份有限公司 研究员:管泉森/孙珊/贺本东/崔甜甜/周振 日期:2022-07-05

又逢地产成交回暖

    2022 年6 月,30 大中城市住宅成交同比-7%,其中6 月11 日-6 月30 日的累计成交面积同比+14%,表现较超预期。自去年7 月住宅销售从平稳走向极速下跌以来,已过去一年,有数据披露的11 个月里,成交面积收缩了22%,即便剔除疫情影响那几个月,降幅也达到17%。受制于此,家电板块需求预期悲观,估值承压明显;2021 年7 月指数单月回调超过10%,2010年之后这样的情况一共才出现9 次,而地产作为主因的或仅此一次,足见其影响之大。适逢成交回暖,从过去的周期演绎来看,地产销售好转会推动需求预期修复,进而驱动板块估值回升;节奏上,家电估值见底和见顶的时间,相对于地产销售,大约有一个季度的领先,当前时点来看,家电估值或已在4 月份见底,开始有相对收益;幅度上,每一轮弹性基本都会超过50%。

    地产如何影响景气

    销售端虽然积极,但当前市场仍有疑虑,担忧集中在2021 年下半年到2022 年上半年,甚至是到年底,这段时间里的疲软地产销售,还没有真正体现在公司经营面上,即“杀了估值,还没有杀业绩”。本质上这是一个滞后周期的问题,本文我们在2019 年深度报告《周期过往,皆为序章》的基础上,增加了季频“出货vs 地产、终端vs 地产、收入vs 地产”三组拟合,前期结论有所强化,即住宅销售对产业经营面影响的滞后周期显著短于理论值,其中底部反转阶段接近于同步或仅略微滞后。6 月份的地产成交回暖是一个很积极的信号,转正逐渐成为可预期的大概率事件,Q2 疫情或加速了调整,且“迟滞的需求+均价上行+份额集中”有望熨平周期对收入的拖累,加上成本环境好转,我们认为EPS 的调整已基本到位,改善趋势正在形成。

    如果没有地产周期

    地产中长期的影响大概率会变小,比如北美新房影响多在10%~15%之间,目前我国主要品类还在30%以上。长期来看,地产“β”的权重在下降,但波动大小存在不确定性,如美国依旧较强,而日本则在单边向下;在这个板块内,或许要一直保持景气周期投资的敏感性;当然,此消彼长,“β”渐弱之后,“α”的可识别性也会随之变高,确定性也一直是家电的优势所在。

    家电属于消费品,中长期空间跟渗透率、经济发展和人口环境相关,地产只是影响放量节奏,并不会改变最终稳态;因此成熟阶段表现有所分化,如美国和德国稳健增长,而日本则相对一般,按照我们的观点Daikin、B/S/H、LG、Samsug 等公司的巨头之路基本都处在地产红利缺乏阶段。所以,长期地产的充分必要性或没那么高,更多是投资框架调整,而非产业空间缺失。

    维持行业“看好”评级

    近期30 城商品房成交数据表现超出预期,考虑政策走向和基数效应,地产对家电影响可适当转向积极。历史复盘来看,地产销售对板块估值作用甚大,去年7 月曾因此回调超过10%,盈亏同源,若成交持续回暖,板块估值有望加速修复。我们认为,无需过忧过去1 年疲弱成交对经营面的拖累,第一,目前左右EPS 的首因是成本,其正往有利方向发展;第二,Q2 疫情加速了板块调整,迟滞的需求叠加价格提升有望熨平收入波动。“低估值+低仓位”背景下,板块盈利改善和需求修复两大逻辑均在强化,对业绩和估值均有积极影响,经营稳定性较强的超跌优质个股迎战略配置窗口,维持行业“看好”评级;白电推荐海尔智家、美的集团、海容冷链;小家电推荐苏泊尔、小熊电器、极米科技及科沃斯;厨电推荐老板电器、亿田智能、火星人。

    风险提示

    1、原材料价格环比大幅上涨;2、地产销售低预期;3、行业竞争加剧。