银行中期策略：收入增长确定性、资产质量拐点与投资建议

　　板块核心关注问题一：资产质量风险暴露及拐点判断。

    　　1、房地产信用风险暴露高点预计在今年2、3 季度。从违约的房地产企业债务规模体量来看，爆雷接近七成，房地产企业爆雷的高峰点已经过去。发债民企76 家，长期借款+一年内到期非流动负债+短期借款+应付票据负债规模3.26 万亿；违约民企23 家，长期借款+一年内到期非流动负债+短期借款+应付票据负债规模2.16 万亿，违约占比66%。从银行不良确认维度看，行业当前确认地产不良大概在3500亿左右（未考虑已核销规模）；保守预计未来开发贷不良率还会上升3.8 个点，总贷款不良率上升0.2%；预计2、3 季度是不良确认主要时间点。不良确认谨慎的银行预计在上半年会将大部分问题贷款确认为不良。

    　　2、今年新增外生变量：疫情冲击，主要对零售信贷资产质量产生影响；预计不良暴露高点也在2、3 季度。从上市银行和招行2020 年信用卡和消费贷的不良率情况看，信用卡不良率高点在2 季度、消费贷不良率高点在3 季度，疫情的高峰在2020年的2 月、3 月，由于信用卡基本是按月还款、消费类信贷大多是随借随还的还款方式，因此确认产生逾期的时间较快，由逾期确认为不良的时间也较快。这一轮零售类信贷的不良暴露预计也是类似，疫情冲击主要在3-5 月，预计零售信贷不良暴露高点集中在2、3 季度。

    　　3、银行总体不良率预计保持平稳，存量的不良贷款和拨备有腾挪空间。占比信贷大头的基建类贷款、实体制造业以及个人按揭还是保持相对稳定的状态，尤其是制造业，经过前几年的出清，不良处在改善的通道，因而总体呈现出行业整体的对公贷款不良率仍在环比下降。另行业拨备覆盖率处于近年高位，信用成本对不良净生成覆盖充足，有冗余的准备金对风险进行覆盖，行业整体不良预计仍保持平稳。

    　　板块核心关注问题二：收入端成长确定性。

    　　行业收入成长性的核心决定因子在资产端，负债端差异不大：核心在资产获取能力，以及由资产获取能力延伸的定价能力。负债端在资金冗余的背景下，行业内负债的规模增长和成本变化的趋势反而是趋同的。

    　　1、资产增长确定性：中小银行确定性更高，有区域、渠道优势。在2021 年地产融资收紧过严的背景下，地产相关链条主体加杠杆力度减弱，大部分银行出现资产荒问题，尤其是股份行、增配较多的票据，以抵补地产链条信贷缺口。从增配票据情况看资产确定性的板块排序，农商行>城商行>大行>股份行。城农商行在资产荒背景下，增配票据最少，真实信贷需求充足，板块资产确定性最高，主要是区域和渠道优势，以及渠道优势基础上的客群定位。

    　　2、定价能力：城商行>农商行>大行>股份行。资产端的定价压力，核心本质是由资产荒延伸引致的，因为真实有效信贷需求不足，而不得不通过票据冲量、价格战等方式抢夺客户以完成资产规模投放的目标。综合贷款定价能力，城商行>农商行>大行>股份行。

    　　3、我们运用资产获取、资产定价以及最终的净利息收入增速三个维度指标对上市银行的资产端能力进行评估。从板块情况看，资产端实力城商行>农商行>大行>股份行。

    　　4、行业营收情况：板块分化持续，城商行营收端增长韧性最强，全年预计能维持在10%左右。股份行营收在季度间呈现回暖趋势。我们测算全年营收能够保持在15%以上的银行主要是城农商行：宁波银行、江苏银行、杭州银行、常熟银行、江阴银行和浙商银行。营收增速在10%-15%的银行有平安银行、南京银行、成都银行　　和张家港行。

    　　今年下半年核心主线及个股把握：全年高成长确定以及边际修复斜率最大的标的。

    　　1、全年基本面确定性最强的还是区域布局较好的城商行板块。从资产投放的维度看，今年的基建和制造业强省的制造业投放的规模确定性会更强。从定价的维度看，服务中小企业的银行，对客群的议价能力也会更强。考虑资产质量和估值因素，我们重点推荐江苏银行和宁波银行；同时看好南京银行、苏州银行和常熟银行。

    　　2、第二条主线是有修复逻辑的招商银行。一是风险偏好逻辑：招行长期优势和稀缺性没有改变，是银行中核心资产。市场风险偏好提升，看得更远，长期具有β属性的招行估值有提升空间。二是基本面修复逻辑：地产风险基本见顶，对应公司估值见底。而公司的基本面起来，核心在于居民加杠杆的起来。我们相关性测算表明，企业部门加杠杆领先于居民3 个月，当前阶段首要观测的是实体企业加杠杆的意愿提升，其次是居民杠杆的起来，再对应公司基本面的起来。

    　　风险提示事件：经济下滑超预期。疫情影响超预期。行业数据测算偏差风险；样本统计不足导致与实际情况偏差的风险。