长江电力(600900):收购草案发布 乌白注入进程加速

类别:公司 机构:广发证券股份有限公司 研究员:郭鹏/许洁 日期:2022-07-04

核心观点:

    拟以805 亿元收购乌白电站,对应PB1.42 倍。公司发布资产收购草案,乌白电站资产总体作价805 亿元,其中现金支付644 亿元、换股支付161 亿元(以17.46 元/股发行9.2 亿股),同时向市场增发融资不超过161 亿元。以2022 年1 月31 日为评估基准日,云川公司净资产568 亿元,对应PB 仅为1.42 倍。从总体评估定价、新发股规模来看,该方案均优于市场预期。

    乌白电站注入装机增幅57.5%,测算注入后EPS 较2021 年增厚可达14.8%。乌白电站投产后合计装机2620 万千瓦,预期注入后公司装机可达7179.5 万千瓦,增幅57.5%。截至2022 年5 月末乌东德电站已全部投产,白鹤滩电站已投产800 万千瓦(总装机1600 万千瓦)。基于利用小时、上网电价及增发股份等关键指标假设,并假设公司以21.15 元/股(近20 个交易日均价的90%)的价格定增募集资金161亿元,以2021 年业绩和EPS 为基准,我们测算乌白电站注入后EPS增厚14.8%,若考虑流域联合调度增发电量后,EPS 增厚可达18.5%。

    来水偏丰全年盈利提升可期,积极推进风光+抽蓄项目。2022Q1 三峡水库来水同比偏丰6.96%,公司发电量同比增加7.95%,4-6 月三峡水库平均入库流量同比提升37%,预期今年来水偏丰下公司业绩具备弹性。公司布局风光+抽水蓄能,并主导开发金沙江下游水风光基地,基地规划风光1518 万千瓦;同时已签订多个抽水蓄能项目。

    盈利预测与投资建议。暂不考虑乌白注入,预计公司2022~2024 年归母净利润分别为288/315/339 亿元,按最新收盘价对应PE 分别为19.2/17.6/16.3 倍。乌白电站注入加速推进,方案优于市场预期,且70%分红率可持续。参考同业估值水平,给予公司2022 年20 倍PE 估值,对应25.34 元/股合理价值,给予“买入”评级。

    风险提示。水电站建设进度不及预期;来水波动;上网电价调整风险。