环保行业深度报告：掘金再生资源万亿赛道 三维度行业深度比较

　　再生资源：五万亿元赛道，助力碳中和再生资源产业链环节包括废弃物的排放、回收、加工、利用。2019 年我国十大再生品种（废钢铁、废塑料、废有色金属等）回收量3.54 亿吨，回收额超9000 亿元；2017 年开始陆续禁止进口固废后，回收量增速明显提升。未来再生资源的需求驱动力主要来自三个方面：（1）2021年开始全面禁止进口洋垃圾，初级原料保供需求强；（2）碳中和战略下企业减排压力提升，再生资源降碳效果显著；（3）碳中和也同时约束了原生资源产能扩充，再生资源成为重要补充。

    　　近年鼓励再生资源回收利用政策密集发布，《“十四五”循环经济发展规划》提出，到2025 年中国将基本建立资源循环型产业体系，资源循环利用产业产值将达5 万亿元。

    　　如何理解资源化和再利用的商业模式？

    　　“资源化”模式的本质是赚取加工费，以危废初步资源化和生物柴油加工生产为代表。前端收集废料价格与末端产品销售价格通常具备一定的相关性，通过“折价系数”的差异赚取一定的加工利润，单吨产品利润波动程度小于价格涨跌幅度；利润的绝对额相对稳定，但毛利率和净利率波动比较大，ROE 可能是衡量盈利能力的更准确的指标。

    　　“再利用”可以通过终端产品形式的创新，来延伸应用场景，实现更高的附加值，典型代表为危废深度资源化（合金产品→电解产品）、再生塑料制品（PS 再生粒子→框类线条）、酒糟饲料化（废酒糟→养殖饲料），尤其是后两者，产品形式具备更强的可塑性，类似消费品属性。

    　　如何看待废料潜在回收利用空间？

    　　废金属：预计2025 年金属资源化处置需求2249-2530 万吨，2021-2025 年CAGR=11.8%；龙头企业高能环境2021 年实际处置各类固废危废38.4 万吨（含无害化），潜在可收集量充足。

    　　废塑料：全球每年废塑料产生量约3 亿吨，世界主要国家和地区均在鼓励加大再生塑料使用；测算全球可回收利用PS 废料约125 万吨/年，约为英科再生PS 粒子产能的12.8 倍。

    　　废油脂：测算我国每年产生废油脂约为842-1212 万吨，由于来源分散、垃圾分类率低等原因，目前约100 万吨废油脂用于生产生物柴油，利用率约10%。

    　　废酒糟：环保趋严叠加资源化属性，酒糟环保处理有实际需求；2021 年我国酱酒产能约60 万吨，对应酱酒酒糟产量约210 万吨；考虑其他香型白酒和啤酒糟年产量可超3000 万吨。

    　　如何搭建稳定可靠的废料采购网络？

    　　回收体系的建立成为各资源再生企业的核心竞争要素。总结来看，稳定可靠的废料采购网络的建立需要：1）日积月累的供应商关系维系：英科再生自2005 年开始建设全球废塑料采购体系、卓越新能深耕废油脂生物柴油市场20 年；2）项目禀赋资源优质：高能环境危废项目多位于产废量大的省市、路德环境与酱酒酒企签订排他性长期采购协议；3）高效高质的原料控制体系：英科拥有全球化的废塑料价格及时信息，卓越搭建全国废油脂量价质数据库，高能以吨利润为核心管控采购废料质量。

    　　再生资源大市场、高成长，易守难攻，当前时点重点推荐业绩确定性高、估值较低的高能环境、路德环境，关注7 月份大额限售股解禁后英科再生投资机会。

    　　风险提示

    　　1、行业竞争加剧风险；2、疫情影响项目建设进度和废料收集风险。