策略周刊:原油商品落 地产预期起 该如何配置?

类别:策略 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:张文宇 日期:2022-07-03

一、7 月新经济刺激政策的预期与现实

    6 月PMI 数据重回扩张区间,国常会表态促消费稳增长,7 月新经济刺激政策或将陆续推出,但与市场以前预期或有一定差异:

    1)稳增长政策或陆续出台,基建等固定资产投资进一步发力。2022 年政府工作报告将今年年国内生产总值增长目标定在了“5.5%左右”,通过对拉动GDP 增长的三驾马车:消费,投资,出口进行拆解分析,我们不难得出结论:新一轮经济刺激的政府政策的主要抓手或是固定资产投资。就前半年而言,政府专项债发放及使用节奏较快,我们预计7 月即将出炉的6 月金融数据将延续5 月总量强势的特点。但相对应的,若专项债于7 月底前发放使用完毕,地产发力仍需等待验证的情况下,下半年宏观经济或将承压,因此三季度或有的增量财政政策会成为一个关键变量。

    2)框架内的宽松或将延续,政策框架反转可能较小。依据上文的逻辑对固定资产投资进行拆解分析,当前基建与制造业持续发力,地产拖累整体投资增长,对GDP累计贡献率较低。结合4 月政治局会议提出的在“住房不炒”前提下“因城施策”,尽管尚未有具体政策落地,但房地产行业仍是后半年一大政策调整空间所在。因此,我们认为在7 月后的政策很可能类似今年1 月,即:仍属于框架内宽松的范围且将不断落地,与市场此前臆测的未来政策框架反转或存预期差。市场会逐渐认识到当前政策虽有空间,但仍会以稳定经济为主,贯彻落实“有定力的放松”。

    3)中美关税豁免预期发酵,后续减税或集中于中低端日用消费品。目前美国国内通胀高企,除却加息与缩表外,降低关税似乎或成美国抑制通胀的另一手段,但考虑到美国对华的一贯态度及当前地缘冲突局势对西方国家国家安全方面的压力:市场预期的大规模、全方位的放开仍有较大难度,部分中低端产品或可获得阶段性豁免。

    二、“内松外紧”框架内的宽松,中下游制造业或迎预期改善政策“内松外紧”或保持框架内的宽松,中国市场较海外市场凸显相对韧性。随着国内稳增长政策陆续出台以及疫情扰动逐步减弱,政策“内松外紧”以及中外经济和政策周期的错位造成的率先复苏预期,中国市场继续保持流动性相对宽松且具有相对韧性。当前市场情绪处于高点,短期市场或仍有在波动中继续修复的可能。值得注意的是,市场对后续刺激政策或存在一定预期差,后续出台政策大概率仍将延续框架内的宽松,此前市场预期的未来政策框架反转或将被证伪。我们认为,在本轮行情已持续相当一段时间的情况下,市场关注的重点或从前期的疫情拐点、复工复产预期及政策暖风,转向更加关注市场流动性及基本面问题能否企稳。

    原油、大宗商品价格回落,中下游制造业或迎利润率预期改善契机。近期全球原油及其他大宗商品价格回落,其中对经济周期更敏感的原材料跌幅较大,或已初步反映全球需求趋弱带来的连锁反应。值得关注的是,由于沙特的增产叠加全球需求预期走弱,以及俄乌战争微妙的关系,我们预计原油价格将至少阶段性见顶。如果当下油价不再持续高企,PPI 逆风不再,或意味着PPI 下行将更加顺畅,可以预计的是:减税降费、金融扶持等定向支持政策会持续加码。PPI 隐藏着上下游价格传导的关系,而原油价格作为贯穿石油化工产业链的重要线索,其价格的变动可通过产 业链影响上下游利润的分配。因此,我们需要密切关注上游价格高点能否得到进一步确认,中下游制造业成本承压或得到缓解,利润率或将迎来预期改善契机。

    三、投资建议

    就市场节奏而言:维持科创板解禁行情或是本轮A 股超预期强势的核心因素,故在解禁高潮到来的7 月底-8 月前,或驱动7 月市场风险偏好延续高位。

    就配置方向而言,7 月配置的基础仍在于均衡配置:

    1)科创板解禁高潮落地前,市场风险偏好或维持高位,使得中小市值轮动行情将持续演绎;

    2) 近期沙特石油增产叠加全球需求预期走弱,或将驱动原油和大宗下行,或意味着此前成本受压制的中游制造业利润回升;

    3) 科创板解禁行情后期伴随相关政策落地,市场或将重点关注券商板块,同时地产、高端可选消费亦或有相关预期。

    风险提示:地缘政治冲突超预期,全球流动性收紧超预期,国内Omicron 疫情超预期爆发,研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况。